方正证券-完美世界-002624-新产品周期将开启，《幻塔》官网预约近千万-210816

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事件：公司公告中报业绩，21H1实现营收42.1亿元（YOY18.2%）、归母净利2.6亿元（YOY-79.7%）、归母扣非净利3824万元（YOY-96.7%）、净经营性现金流3.3亿元（YOY84.7%），非经2.2亿元包括非流动资产处置收益（1.9亿元）等；对应20Q2营收19.8亿元（YOY-23.1%）、归母净利-2.1亿元（YOY-131.5%）、归母扣非净利-2.8亿元（YOY150.5%）。

点评：1、上半年受新老产品迭代、关停海外项目计提一次性亏损等短期因素影响，业绩承压。

①公司21H1实现营收42.1亿元（YOY-18.2%）。

分业务看，游戏/影视/其他分别为34.1/7.3/0.7亿元，YOY-21.8%/-7.1%/+3544.2%，占营收比重为81%/17.3%/1.6%。

分产品看，手游/端游/主机游戏收入18/13.4/1.8亿元，YOY38.1%/+7.3%/+3.2%，占营收比重为42.9%/31.8%/4.4%；电视剧营收7.2亿元，YOY-4.1%，占比17.2%。

分地区看，境外收入6.4亿元，YOY-11.7%，占比15.2%。

②21H1整体毛利率54.8%、归母净利率6.1%。

分业务看，游戏/影视/其他业务毛利率分别为62.3%/20.4%/47.9%，同比2.8/-16.5/-12.4pct。

分产品看，手游/端游/主机游戏毛利率分别为66.8%/60.4%/60.1%，同比-0.5/-2.3/+13.2pct。

分地区看，境内/外毛利率为53.8%/60.7%，同比-6.5/-3.5pct。

主机游戏的毛利提升主要来自《火炬之光3》《遗迹:灰烬重生》两款游戏的贡献。

③21H1销售费用9亿元（YOY+20.8%），销售费用率21.5%（同比+6.9pct），其中Q1/Q2分别为13.7%/30.2%。

Q2上线的两款手游《战神遗迹》（5.20）、《梦幻新诛仙》（6.25）集中推广，销售费用与收入确认时间错配，导致Q2销售费用率较高。

④21H1净经营性现金流3.3亿元（YOY-84.7%），主要由于公司重量级新游《梦幻新诛仙》上线时间临近21H1期末，以及随着疫情逐步消退，主力游戏流水相较于上年同期自然回落。

21H1资产减值损失-1.5亿元，主要为关停表现不达预期的海外游戏项目计提减值损失，及影视存货部分跌价准备转回的净影响。

21H1投资收益2亿元，主要为处置子公司及联营企业部分股权的收益（3月2日向ZyngaInc.出售子公司EchtraGames，确认投资收益1.3亿元，对净利润影响为8115万元；4月7日出售祖龙娱乐股份，确认投资收益5514万元）。

⑤截至21H1期末，应收账款14.4亿元（20年底13亿元）；存货7.9亿元（20年底10.3亿元），影视业务加速消化库存；合同负债13.9亿元（其中递延收入9.7亿元，YOY-22.7%，影视剧销售2.9亿元，已出售尚未充值点卡4695万元，游戏分成及版权金预收款8583万元）。

2、持续夯实MMORPG优势（21H1市占率24.4%继续提升），布局“MMO+X”和“卡牌+X”两大核心赛道，产品储备多元，二次元+MMO+开放世界手游《幻塔》官网预约接近千万。

①21H1游戏业务处在品牌升级和产品创新迭代过渡阶段，受新游推广、海外布局调整产生一次性亏损2.7亿元、去年同期基数较高、老游戏流水自然下滑等因素影响，实现净利润2.2亿元，YOY-80.7%。

21H1公司继续夯实MMORPG核心品类优势（据伽马数据，21H1公司在手游MMORPG细分领域的市占率达24.4%，去年同期为22.5%），并进行多元化布局，21年4月，公司召开游戏发布会，公布20余款新游储备，涵盖MMORPG、回合制、ARPG、卡牌、沙盒、休闲等类型，涉及二次元未来科幻、二次元日式幻想、西方魔幻、东方仙侠、东方武侠等题材，并融合了开放世界等全新元素。

IP储备方面，公司与光线传媒旗下彩条屋合作，获得《哪吒之魔童降世》《姜子牙》《西游记之大圣归来》IP游戏改编授权；与哔哩哔哩、艺画开天合作，打造“灵笼”系列IP游戏；与温瑞安达成合作，开发温瑞安系列武侠IP；储备《一拳超人》《百万亚瑟王》等国际知名IP；通过《幻塔》《代号R》《代号：棱镜》《梦间集2》等在研游戏丰富和巩固原创IP储备。

《梦幻新诛仙》手游：6月25日上线以来表现亮眼，上线次日登顶国内iOS游戏免费榜，上线30天累计流水超过5亿元，至今在国内iOS游戏畅销榜平均排名第8，产品稳定性高，下半年有望通过精细化长线运营延续出色表现。

《战神遗迹》手游：5月20日上线，不到一小时即登顶国内iOS游戏免费榜，上线首日进入国内iOS游戏畅销榜前10。

老游戏《完美世界手游》、《新诛仙手游》、《新笑傲江湖》21H1国内iOS畅销榜平均排名分别为41、53、48，流水相较于上年同期自然回落。

目前公司手游业务重点储备产品包括《幻塔》（二次元轻科幻开放世界手游，官网预约973W+，“抑制器・增幅测试”于7月15日开启，已获版号，预计9月30日上线）、《完美世界：诸神之战》（竖版MMO手游，完美世界IP正统续作，官网预约52W+，8月5日开启安卓删档计费测试）、《一拳超人：世界》（最强还原动画，近期将测试，预计年内上线）、《天龙八部2》（金庸正版授权武侠MMORPG手游，由完美世界参股公司阅龙智娱研发，官网已开启预约）等。

②端游方面，21H1经典端游产品《诛仙》《完美世界国际版》等持续贡献稳定收入，顶级电竞大作《DOTA2》《CS:GO》推进电竞业务健康发展。

次时代端游大作《诛仙世界》7月底已在ChinaJoy亮相；动作向端游产品《PerfectNewWorld》正在研发。

3、影视业务方面，21H1已播出《上阳赋》《暴风眼》《爱在星空下》《明天我们好好过》《小女霓裳》《理想照耀中国》《温暖的味道》《光荣与梦想》《壮志高飞》，目前储备《舍我其谁》《昔有琉璃瓦》《月里青山淡如画》《和平方舟》《山河表里》等。

3、投资评级与估值：我们预计公司21-23年归母净利润为17.3/25.1/28.8亿元，对应EPS为0.9/1.3/1.5元，对应PE为17/11/10X。

公司战略清晰，游戏业务继续推进“精品化”、“多元化”、“国际化”战略，影视业务采取“聚焦”策略,未来3年公司游戏产品储备丰富，跨题材跨品类尝试多，有望在巩固MMO品类优势的基础上取得突破。

综上所述，维持“推荐”评级。

风险提示：行业政策风险、竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、版号获取进度风险、核心人才流失，玩家偏好改变、技术发展不及预期、公司治理/资产减值/解禁减持风险、市场风格切换、行业估值中枢下行等。