天风证券-威孚高科-000581-商用车环保巨头，利润分红稳稳增长-180619

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        威孚高科是国内燃喷系统和尾气处理龙头，产品壁垒极高，子公司众多，但均为主业相关。公司利润贡献点多，以17年的归母净利润来源为例：博世汽柴（43%），中联电子（14%），委托理财（9%），主营业务（28%），其他投资收益（6%）。其中博世汽柴和中联电子均是联营公司，利润通过投资收益并入。  
        博世汽柴以及尾气后处理业务受益于排放标准升级，三因素（渗透率，产品单价，卡车销量）助力威孚业绩稳定增长。  
        （1）渗透率：SCR在轻卡国五阶段的渗透率从无到有，DPF在国六阶段从无到有，均是增量。  
        （2）产品单价：对于博世汽柴的高压共轨，渗透率已到天花板，但是随着排放标准的升级，产品规格随之提高，产品单价也会上升。尾气后处理部分也会有价格提升。  
        （3）卡车销量：工程重卡的更新需求以及物流重卡的新增需求将有力支撑重卡行业景气，不会发生断崖式下跌；城际城内物流需求推动轻卡温和复苏。同时，非道路机械排放标准或成为业绩超预期的助推器。  
        联合汽车电子是威孚的稳定增长的利润来源，不惧乘用车增速放缓。联电是国内汽车电子龙头，随着汽车电子在乘用车中占比提高，联电净利润增速近三年均超过行业增速，因此我们认为在目前乘用车行业增速放缓甚至零增长的情况下，联电的利润增速也能保证。  
        公司在手现金极其充裕，提高分红，布局新能源汽车业务。根据公司17年年报，公司货币资金、应收票据与其他非流动资产之和为84.7亿元。17年股利分配率47%，预计未来能够继续保持或提高。同时公司在手现金充裕也给了公司外延并购的可能性。公司2018年3月公告，拟以3000万美元参股轮毂电机公司Protean，布局新能源汽车板块。  
        投资建议与评级：预计公司2018-2020年归母净利润分别为27.4亿、28.7亿、32.5亿，市盈率分别为8.5倍、8.1倍、7.2倍。对比国内国外可比公司：银轮股份、云内动力、潍柴动力、康明斯，给与威孚高科18年13.6倍PE，19年13.0倍PE，对应目标价37元，首次覆盖，给予"买入"评级。  
        风险提示：排放标准推进力度低于预期，商用车销量低于预期