天风证券-养元饮品-603156-国内植物蛋白饮料龙头，新市场、新品类带动新增长-180621

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        一、植物蛋白饮料行业龙头公司，行业地位稳固。  
        公司主营以核桃仁为原料的植物蛋白饮料研发、生产、销售。植物蛋白饮料行业稳步增长，且市场格局稳定。公司凭借"养元六个核桃"系列产品已经成为核桃乳产量最大的企业，品牌知名度较高，市占率较高。  
        二、民营机制助力公司发展，管理、渠道能力优秀。  
        公司改制成为民营体制，管理层优秀的经营能力在长期市场环境中得到验证。公司已探索出能够深度挖掘市场潜力的"分区域定渠道独家经销模式"，建立起网点众多、覆盖面广、渗透力强的销售网络。  
        三、更改经营范围，从大单品战略到新品类扩张战略有望加快  
        养元饮品公告更改经营范围，把原来的生产饮料（蛋白饮料类）、罐头（其他罐头）改为生产饮料、罐头，扩大经营范围，意欲进军泛饮料领域，2018年公司推出发酵型核桃乳等新品，进一步增强品牌活力。  
        公司加大品牌投入，激发品牌活力，引领核桃乳饮料由营养饮料向类功能饮料发展。未来加强公司在核桃健脑品类领域品牌地位，维持自身植物蛋白饮料行业的龙头地位。  
        四、公司区域市场集中在少数省份，未来区域扩张空间较大。  
        公司主要销售区域为华东、华中、西南、华北，这些地区仍有市场潜力可挖掘，同时还有广大的华南、西北、东北市场有待于进一步拓展，对这些市场空间的拓展和占有将为公司中长期的稳定发展奠定坚实的市场基础。  
        公司的分区域定渠道独家经销模式促成公司与经销商和谐共赢，深度挖掘市场潜力。未来一方面深入开展营销渠道下沉，拓展并巩固乡镇、农村市场；另一方面在销售终端陈列位置、陈列数量做到市场领先。  
        五、盈利预测：  
        17年公司受春节提前、原材料上涨等因素出现收入和利润下滑，我们认为不会影响其长期发展，18年处于恢复阶段。预计公司18-20年收入分别为87.86/98.4/109.2亿元，净利润分别为28.2/32/36.8亿元，EPS分别为3.75/4.24/4.88元，对应PE分别为17、15、13倍。考虑公司市场地位，管理层能力优秀，区域扩张、新品类扩张有望带动业绩增长，给予公司18年25倍市盈率，目标价93.75元。  
        风险提示：植物蛋白饮料行业需求下滑；植物蛋白饮料行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨风险；食品安全问题风险