光大证券-凯文教育-002659-重大事项点评：拟定增募资10亿元，深入布局素质教育领域-180624

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        ◆拟定增募资10  亿元，八大处控股认购比例不低于10%。凯文教育（002659.SZ）于2018  年6  月11  日发布定增预案，拟向包括公司控股股东八大处控股在内的不超过10  名特定对象以询价方式定向增发股票，预计发行股票数量不超过9971  万股，募集资金不超过10  亿元，其中八大处控股认购比例不低于10%。截至2018  年6  月11  日，八大处控股持有公司股票1.63亿股，占总股本的32.60%，本次定增完成后，八大处控股仍为公司控股股东，北京市海淀区国资委仍为公司实际控制人。八大处控股所认购股票的限售期为36  个月，其他特定投资者认购的本次非公开发行股票的限售期为12个月。截至2018  年3  月31  日公司资产负债率为29.30%，定增完成后，公司的资产负债率将有所降低，资本结构进一步优化。本次募集资金净额将用于公司青少年高品质素质教育平台项目的建设，项目总投资为11.53  亿元，有助于推动公司“国际教育+素质教育”协同发展战略的落地。
        ◆聚焦K12  业务，加速延伸产业链条。凯文教育主营业务为K12  教育，公司以K12  实体学校为依托，以体育培训、艺术培训、营地教育、品牌输出与上下游培训为盈利点，开展教育相关业务。截至17  年末公司旗下运营2  所K12  国际学校，现有在校生共计900  余人，可容纳学生数5600  人。2017  年凯文教育实现体育教育平台的搭建并通过外延并购拓展教育产业上下游、品牌输出及留学培训服务，2018  年公司计划推动现有教育业务的全球布局，拓展高等教育阶段业务，加速延伸教育产业经营链条。2017  年公司收入6.20亿元（YoY+91.58%）；归母净利润2326  万元（YoY+124.16%）。其中钢结构收入5.29  亿元（YoY+  63.83%），占比85.23%；教育服务收入9162  万元（YoY+  8,203.76%），占比14.77%。
        ◆2017  年剥离钢结构业务，聚焦教育主业。公司2017  年8  月10  日发布公告，以6.39  亿元交易对价出售江苏新中泰桥梁钢构工程有限公司100%股权。公司的钢结构业务覆盖板单元制造、组装焊接、节段拼装、涂装、梁段总装等桥梁钢结构工程的各环节服务。新中泰作为公司钢结构业务运营主体，2016  年、2017  年1-10  月净利润为-8,419.37  万元、-333.22  万元，盈利能力不强。截至2017  年11  月公司已完成对钢结构业务的剥离，未来将聚焦教育主业。
        ◆以体育与艺术培训为特色，持续拓宽国际教育产业链的布局。公司以旗下2所国际学校凯文朝阳和凯文海淀为依托，持续发展“K12  实体学校+体育、艺术培训+营地教育+品牌输出”的经营模式。目前公司旗下青少年体育培训平台凯文体育已与MLB（美国职棒联盟）、曼城足球俱乐部等6  个世界顶级体育平台展开合作，体育课程种类超9  种。艺术培训方面，凯文学校配备有剧院、琴房等教学设施，保证每周8  小时以上的艺体课程设置，并在高考艺术、视觉艺术等6  个领域和国内一流艺术培训学校展开合作。除艺体培训外，公司还基于实体学校拓展了营地教育、青少年体育赛事等业务。公司2017  年以1.65亿元收购凯文智信100%股权，将业务体系拓展至品牌输出、留学培训等领域，持续拓宽国际教育产业链的布局。
        ◆K12  国际学校：凯文海淀+凯文朝阳。目前公司拥有两所国际教育学校，  北京海淀凯文学校和北京朝阳凯文学校。（1）海淀凯文学校位于北京市海淀区，可容纳学生近1500  人。学校涵盖小学、初中、高中等学段，目前已经完成两批招生，拥有在校生600  余人。学校2017-2018  学年招生学费标准为小学20  万元/学年，初中24  万元/学年，高中26  万元/学年。（2）朝阳凯文学校位于北京市朝阳区，涵盖自小学到高中1-12  年级的教学，可容纳4100  人。2017  年9  月第一批学生开学，现有在校生300  余人。2017-2018  学年招生学费标准为小学16.8  万元/学年，初中18.8  万元/学年，高中21.8  万元/学年，除了学费外，学校还收取住宿费、夏令营费用、课外培训费、杂费等收入。  
        ◆并购威斯敏特斯艺术学院，布局全球化产业链。凯文教育2018  年2  月14  日与美国瑞德大学签订投资意向协议，以4000  万美元收购其下属的威斯敏斯特音乐学院。威斯敏斯特音乐学院是美国老牌艺术学院，院校构成包含3  种：提供本硕教育学位证书的合唱音乐学院、提供音乐培训课程的音乐学校以及继续教育学院。（1）威斯敏斯特合唱音乐学院：拥有300  名本科生及100  名硕士生，师生比为1:6，受瑞德大学经营问题影响，学院的在校国际生约50-60  名，实际国际招生名额上限为350  名，凯文教育的加入将为学院未来生源的增长提供保障。（2）威斯敏斯特音乐学校：目前约有120  名教职人员，面向各年龄层和不同基础的学员提供一对一音乐培训课程和音乐表演项目。（3）威斯敏斯特继续教育学院：提供4  类服务，包括暑期项目、专业发展论坛、国际交流学习机会、为中学生和成人所开展的夏季项目。本次并购完成后凯文的经营链条将从K12  教育延伸到高等教育阶段，并开启公司教育业务的全球布局。  
        ◆推进素质教育领域布局，实现"国际+素质"协同发展。凯文教育拟投资11.53  亿元搭建青少年高品质素质教育平台，其中建设投资10.2  亿元，占比88.26%。平台运营体系覆盖素质教育中心、在线学习平台、智能教室、标准化课程与智能学习开发4  个板块，设置有5  条产品线，计划推出超过32  项教学产品。该平台的建设将推进公司在素质教育领域的战略布局，并实现国际教育和素质教育双业务协同发展。  
        ◆业绩预测和估值指标。我们维持公司2018/2019/2020  年净利润预测为2946  万元/1.45  亿元/2.73  亿元，EPS  预测为0.06/0.29/0.55  元，目前股价对应2018-2020  年P/E  为228x、46x、25x。如果本次增发顺利完成，公司总股本将增至5.98  亿股，在保持盈利预测不变的情况下，公司2018~2020  年摊薄EPS  为0.05、0.24、0.46  元，对应2018-2020  年P/E  为267x、56x、29x，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：募集资金投资项目实施不达预期的风险，教育行业市场竞争加剧的风险。