新时代证券-古井贡酒-000596-首次覆盖报告：安徽省内地产带动的消费升级加速，盈利能力还有较大提升空间-180624

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        徽酒受益于经济和地产，结构升级加速，安徽省内龙头将持续受益：
        安徽省内白酒价格带从"金字塔形"逐步向"橄榄形"过渡：1）30-50元价位整体向80-150元升级；2）80-100元价位向100-300元升级。未来安徽省内100-300元价位段将快速扩容，以古井贡酒和口子窖为代表的安徽省内龙头将持续受益，源于①安徽省GDP增速明显高于全国平均水平，且居民消费支出快速增长；②四五线城市棚改加速推进的催化作用；③行业价格天花板茅台价格的持续拉高与酒企主动战略引导（尤其表现在宴席市场的"买赠"政策上，且费用投放针对高端）。④行业排行相近的汾酒国企改革叠加百亿目标示范作用。
        产品结构升级，安徽省内集中度提升，费用率下降，2017年公司利润加速提升：
        献礼版、古井原浆5年（京东价113元/168元）销售稳步增长，挤压弱势品牌份额；古井原浆8年（京东价358元）占比提升，古井原浆16年（京东价528元）稳步培育，年份原浆占比达77%，其中古井原浆5年、古井原浆8年在年份原浆占比分别为39%和19%，2017年公司净利率17.01%，较2016年上涨3ptc；对标口子窖（30.91%），仍有很大提升空间。
        安徽省内基础稳固，省外调整、扩张，预期省外销售贡献有所提升：
        徽酒酒企渠道操作精细化水平领先全国，渠道费用率高企，毛利率低。除名酒在次高端及以上价位难以替代外，其它品牌均难以介入。古井省外第一大市场河南调整完成，整合黄鹤楼品牌进展顺利，2017年黄鹤楼营收8.06亿元，完成销售目标，预期省外市场销售贡献稳中向好。
        盈利预测与投资评级：
        我们预计2018-2019  年收入分别为86.49/  105.43亿，同比24.1%/21.9%，EPS分别为3.42/4.52元，同比43.86%/32.01%，对应PE25/18.9倍，给予"强烈推荐"评级。
        风险提示：禁酒令和三公消费严查，安徽省内经济下降，食品安全问题