天风证券-维达国际-3331.HK-电商渠道增速亮眼，6月盈利水平拐点向上修复-210820

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事件：公司发布2021年中报：总收益90.85亿港元，同比增长19%，其中2021年Q1及Q2季度收益分别为44.70亿港元和46.15亿港元，分别同比增长30.7%和9.5%，2021年4月、5月和6月月度收益分别为12.51亿港元、13.69亿港元和19.94亿港元，分别同比-10.6%/+8.6%/+28.4%。

电子商务渠道增长亮眼，连续9年618纸品销售额最高。

公司整体方面，1）分渠道来看，2021上半年公司电子商务、现代渠道、商用清洁卫生渠道和传统渠道收益占比分别为38%、24%、11%和27%，同比+5pct/-2pct/-1pct/-2pct，电子商务份额占比扩大，自然增长率26%；2）分品类来看，公司纸巾和个护收益分别为75.09亿港元和15.76亿港元，同比增长20.3%和13.3%，纸巾和个护收益占比为83%和17%。

纸巾业务方面，高端产品占比逐步提升，销售占比超过28%，进一步巩固领先地位。

中国区方面，2021H1总收益69.75亿港元，同比增长14.7%，分渠道来看，中国区电子商务、现代渠道、商用清洁卫生渠道和传统渠道收益占比分别为47%、22%、10%和21%，同比+4pct/-1pct/+1pct/-4pct，电子商务渠道包括天猫、淘宝网、京东、抖音、快手、京喜、小红书等渠道。

费用端承压，个护毛利率同比提高0.8pct。

2021H1毛利率为37.4%，同比减少1.1pct；其中纸巾和个护的毛利率分别为37.8%和35.3%，同比减少1.6pct和增加0.8pct；2021H1经营溢利率13.3%，同比减少3.2pct；息税折旧摊销前溢利率20.1%，同比减少3.7pct；销售及行政费用占销售占比24.5%，同比增加2.2pct，其中销售及营销费比19.4%，同比增加2.8pct，行政开支费比5.1%，同比减少0.6pct，主要因为：1）持续投放资源建立品牌形象，聚焦高端产品；2）2020H1上半年疫情低基数；3）于中国举办女性护理产品的大型品牌建设及推广活动。

产能有序投放建设，奠定业绩增长基础。

产能方面，截至2021年6月底，公司产能125万吨，华南及华北湿巾生产设施已竣工及投入生产。

华南、华东及华中的造纸产能拓展计划持续推进，预期2021年内落成。

马来西亚地区总部预期于2022年初落成，生产设施和创新中心亦按计划逐步推行，预计2022年完工。

新产能将推动效率提升及有利于市场拓宽，为未来业绩增长奠定坚实基础。

生活纸量增空间大，消费升级&品类精细化&渠道多样化推动个护业务增长，Libresse薇尔有望成为个护业务增长引擎。

1）生活纸方面，维达分别联名国潮IP颐和园及小王子，针对目标受众家庭消费者，进行内容与渠道的精准推广；得宝推出多款限量版主题设计，于香港的市场领导地位依然强势；家居消毒及厨房湿巾需求增长显著，新产品迷你版湿厕纸拓宽市场份额及用户群；多康持续扩张线上线下渠道，聚焦高客流机场、公共设施及物业领域，开拓终端市场，新推出眼镜屏幕湿巾，扩充线上品类。

2）个护方面，添宁通过用家体验分享、专科医生讲解等模式，建立品类认知，从而推动品牌销售增长。

包大人积极顺应线上消费趋势，加强线上的品牌形象定位；女性护理方面，Libresse携手泡泡玛特推出联名新品，以更完整的产品布局赋能渠道销售增长。

此外，Libresse在马来西亚维持其市场份额第一的领先地位；婴儿护理业务在东南亚地区表现依然优秀。

Drypers推出宣传短片等活动，增进品牌互动，巩固市场领导位置。

盈利预测与评级：公司为生活用品行业龙头，背靠大股东Essity资源优势突出，多渠道多业务协同布局助力份额持续提升，女性个护、失禁用品及商用品牌多康更打开发展空间，我们看好公司长远发展。

预计公司21/22/23年归母净利润21.15/23.90/26.03亿港元，同比+12.9%/13.0%/8.9%，维持“增持”评级。

风险提示：木浆价格持续上行，汇率波动风险，个护业务发展不及预期等。