国金证券-宋城演艺-300144-六间房重组剥离，有望三年实现利润翻番-180627

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        事件简述
        密境和风全体股东拟以密境和风  100%股权认购公司子公司六间房新增的注册资本。六间房整体估值为  34  亿元，密境和风整体估值为  51  亿元，与密境和风进行重组后的六间房将不再作为宋城演艺的并表子公司。宋城演艺拟向适格投资者转让部分六间房股权确保投资者最后获得重组后集团公司的股权，完成转让后宋城演艺在重组后集团公司的持股比例将低于  30%。
        经营分析
        六间房重大资产重组，与花椒直播合并，资产重组预计贡献宋城演艺  5-6  个亿的投资收益：花椒股东以密境和风  100%（估值  51  亿元）增资六间房（34  个亿），公司持有重组后新公司  40%股权，花椒全体股东持有  60%股权。考虑到控制权的问题，公司转让六间房部分股权实现公司在重组新公司的持股比例低于  30%，通过股权转让及股权置换的方式将六间房从全资控股子公司纳入合并范围转变为权益法核算投资收益，进行资产重组和股权转让预计能够贡献公司  18  年净利润约  5.7  亿元体量。同时考虑到六间房通过分红  4  亿元的股东会决议，同时转让股权约为  8.5  亿元现金流，此次重组能够贡献  12.5  亿元的现金流。
        花椒与六间房的合并将补足移动和网页  PC  端的直播板块，花椒  17  年净利润为-1.4  亿元，18  年上半年预计实现利润扭亏为盈：花椒直播上线于  2015年，有别于秀场直播的优势在于：场景多元化、全民参与感和明星互动等特点，截止  18  年  3  月，花椒直播累计注册用户约为  1.4  亿，17  年第四季度2.13%活跃用户占比位于直播  APP  第一。同时重组后新公司将由刘岩出任CEO，整合两大平台的资源和优势，实现花椒直播正向盈利。公司将持有约30%的重组后公司股权，将以投资收益方式核算，18  年六间房净利润  3.57亿元的业绩承诺保留。
        预计重组后产生投资收益能够在  18  年并表，新开业及轻资产能够为公司业绩带来增量：18  年存在六间房重组后不纳入合并报表及核算投资收益的影响，综合核算下预计  18  年实现净利润  16  亿元，其中  5.7  亿元为重组投资收益，六间房并表部分约为  2  个亿。不考虑投资收益  18PE约为  28X，19-20E年剔除投资收益，新开业及轻资产项目能够实现公司净利增速在  20%以上。
        盈利调整
        18E-20E业绩为  16.5/13.4/15.07亿元,增速  55%/-18%/12%，EPS  为1.14/0.92/1.04  元，对应  PE为  19/24/21  倍，维持买入评级。
        风险提示
        多个异地扩张项目的开业时间及市场表现不及预期；2020  年前有多个项目需要落地，资金压力较大；资产重组项目落地时间不及预期。