上海证券-百洋股份-002696-公司动态报告：收购楷魔视觉，职教开启产业链整合-180628

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        公司动态事项  
        公司全资子公司火星时代拟以自有现金购买楷魔视觉80%股权，交易对价3.41亿元。
        事项点评  
        楷魔视觉：影视特效制作业内领先，三年业绩承诺  CAGR  为  35%
        楷魔视觉成立于  2014  年，主营影视特效制作，代表作包括《西游记之孙悟空三打白骨精》《微微一笑很倾城》《悟空传》《追龙》《大轰炸》等，拥有韩国、香港及大陆的顶尖特效制作经验和技术的专业人才，专注头部电影市场高端特效制作业务，制作能力及作品质量均处于业内领先地位，具有良好口碑。2017  年，楷魔视觉实现营收和净利润分别为  5765  万元和  2061  万元，对应净利率约为  35.8%，经营活动现金净流入  2042  万元；2018Q1  亏损  120  万元。楷魔视觉承诺  2018-2020年每年累积实现净利润分别不低于  3600  万/8460  万（2019  年：4860万）/15021  万（2020  年：6561  万），CAGR  为  35%。截止  6  月  25  日，楷魔视觉  2018  年已签订但尚未执行完毕的制作项目有  12  个，合同总金额约为  1.1  亿元。楷魔视觉实控人林豫松、高阳承诺二级市场增持不低于  1  亿元实现股权绑定，锁定期  24  个月，其中首期  25%的比例解禁条件为满  24  个月且连续  20  个交易日上市公司市值超过  100  亿元，体现出双方对于公司未来成长的信心。
        收购楷魔视觉整合下游资源，发挥协同效应
        楷魔视觉为集前期创作、现场指导和后期特效制作及技术研发于一体的新兴影视特效的创意和制作公司，与火星时代具有显著的协同效应：（1）人才输送：影视后期现为火星时代四大专业之一，培养学员可以加入楷魔视觉，拓宽就业渠道，为楷魔视觉输送优秀人才。目前，火星时代影视后期专业的老师超过  80  名，在校生超过  2000  名；（2）强化内容：楷魔视觉以项目实战方式输送制作项目给火星时代（如开设影视特效班、高级培训班），强化教学内容，且火星时代根据企业实际人才需求优化教学内容；（3）品牌宣传：凭借楷魔视觉的视效大片提升火星时代的品牌影响力；（4）资源共享：火星时代上游的培训领域与楷魔视觉下游的数字技术制作领域相互融合，共享业内资源。
        2018  年火星积极拓展新业务，适时推出员工股权激励
        火星时代是国内数字艺术教育龙头，在北上广深、杭州、成都、武汉等  13  个城市开设了  15  个校区，覆盖一线城市及全国主要经济发达区域，拥有  UI、互联网、影视制作、游戏制作、室内设计等行业  31  个教育产品。2018  年，在继续深化现有业务的基础上，火星时代积极扩展在线教育、STEAM、高校合作、艺术留学和游学等新业务，打开新的成长空间。同时，火星时代适时推出内部员工股权激励计划，强化团队凝聚力，促进公司持续稳定发展。我们认为火星时代具有稳定的增长动力，主要原因：（1）通过新建扩建校区、提高校区满座率等增加线下培训学生人数：2018  年火星时代目标实现座位容量达  20000个，同比增长约  14%，增速有所提升，同时随着校区逐渐成熟，满座率预计也将逐步提升。学生人数增长将是业绩增长的主要动力；（2）产品提价：火星时代目前客单价超过  2  万元，2017  年课程平均提价8-9%；（3）在线教育业务发展：2017  年火星时代上线直播课程，发展迅速，预计全年实现营收约  4000  万元；（4）成立“小火星”：2017  年11  月底推出“小火星”，将目标人群年龄拓宽至青少儿阶段，通过运营掌握青少儿培训模式，利于后期扩张。受火星时代并表影响，公司预  计  2018H1  归属净利润为  4657  万  元-5384  万元，同比增长220%-270%。
        投资建议  
        暂不考虑本次收购，我们维持原盈利预测，预计  2018-2020  年公司归属净利润分别为  1.81/2.09/2.49  亿元，对应  EPS  分别为  0.46/0.53/0.63元/股（按转增后最新股本数量摊薄），对应  PE  分别为  27/24/20  倍（按2018  年  6  月  27  日收盘价  12.57  元/股计算）。考虑本次收购，假设楷魔视觉  2018  年  7  月开始并表，全年完成业绩承诺，公司  2018-2020  年备考归属净利润为  1.95/2.48/3.01  亿元，对应  EPS  分别为  0.49/0.63/0.76元/股，对应  PE  分别为  26/20/17  倍（按  2018  年  6  月  27  日收盘价  12.57元/股计算）。火星时代随着校区使用率的提升，业绩保持稳步增长，收购楷魔视觉进一步整合产业链上下游，有望实现协同效应。维持“增持”评级。
        风险提示  
        业务拓展不及预期、市场竞争加剧风险、商誉减值风险、办学许可证资质风险、招生人数放缓或下降风险等。