华创证券-传媒行业深度研究报告：供需错位孕育超6000亿民办学校市场，从增长驱动模型看上市公司核心竞争力-180630

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        从政策演变角度切入分析我国民办学校行业，行业在历史序列上呈现“衰退-恢复-加速扩张-规范管理”的发展轨迹，需求面与公办学校供给之间的错位就是民办学校的发展空间，预计至2021  年市场规模将达到6199  亿元。
        学前教育阶段：国家资源力求“普惠性”、需求面逐渐消费升级，民办幼儿园的市场空间在于中高收入群体。预计至2021  年约80%的园所为公办园和普惠性民办园、约20%的园所为中高端民办园，民办幼儿园的市场规模将达到2984  亿元。
        中小教育阶段：国家资源引导“公平”、需求面追求“起跑线领先”，民办中小学的市场空间在于利用自主权解决家长的升学、国际教育、消费升级等需求。预计至2021  年民办中小学的市场规模接近两千亿元。
        高等教育阶段：财政性教育经费偏向研究型大学、应用型人才需求溢出，民办高校的市场空间在于培养应用型人才。由于政府监管趋严，民办高校新增数量趋缓，预计至2021  年民办高校的市场规模接近1400  亿元。
        受限于国内监管政策，教育公司纷纷出海寻求上市，其中全日制民办学校已在港股板块形成集群。
        民办学校集团的业绩驱动可分为轻资产扩张模型、收购增长模型和外延增长模型。（1）轻资产扩张模型的核心竞争力在于品牌知名度和运营能力，仅K12阶段学校适用。（2）收购增长模型的核心竞争力在于上市公司资质和收购能力，是高等学校集团主要采用的增长模型。（3）业务延伸模型为非核心驱动模型，其核心竞争力在于集团规模和品牌知名度。在两种主流增长模型下，上市公司均具备先发优势。
        从估值层面看，我们判断目前民办学校上市公司的估值处于合理范围内。从市场空间看，我们判断民办学校上市公司在短期内先发优势显著、在中长期内持续增长的长线逻辑完善，因此长期看好民办学校板块。
        在轻资产扩张模型下，枫叶教育和博实乐的轻资产运营经验丰富、品牌知名度高；在收购增长模型下，民生教育、新高教集团、中教控股和宇华教育的收购团队成绩出众。
        风险提示：行业监管政策风险；招生人数不及预期；收购进度缓慢；行业竞争加剧；宏观经济波动风险。