新时代证券-顺鑫农业-000860-全国化“光瓶酒”龙头品牌，营收加速上涨可期-180703

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        全国化“光瓶酒”龙头，主业酿酒毛利贡献近九成：
        白酒是公司业绩主要来源，2017  年公司旗下有三大板块“酒+肉+地产”：占总营收的  55%、25%和  15%;，毛利贡献分别为  89%、3%和  3%。
        主业聚焦酿酒，肉制品业务稳定，地产不排除剥离可能性:
        (1)白酒：估算超级大单品牛栏山陈酿  2017  年销售量  30  万吨+，营收  30亿+，市占率达  7-8%，2012-2017  年，陈酿收入从  11  亿增长到  30  亿，复合增长率近  10%。(2)肉制品：稳定薄利，预计平稳发展。过去  10  年公司肉类加工业务规模均在  30  亿元左右，盈利波动跟猪价负相关。(3)地产：地产板块财务费用掩盖主业优良质地。2015  年以来，公司坚定主业酿酒聚焦战略稳步推进，2018  年预计地产板块财务费用致亏  2  亿元，不排除剥离可能。2017年北京下坡屯在建和已建商品房分别为  28.3  亿、0.62  亿，占整个地产板块的50%，开售后将有望减亏。
        品牌、市场全国化+“三个聚焦”成就牛栏山“低端酒”业绩快速成长
        (1)产品聚焦：聚焦牛栏山陈酿战略大单品，打造二锅头品类代表。(2)市场聚焦：聚焦北京，深耕根据地，样板打造+板块联动，从  2005  年“一城、两洲、三区”到  2012  年“三级发展圈“再到  2015  年”2+6+2“战略，步伐稳健，滚动发展。(3)渠道聚焦：聚焦烟酒店+小餐饮渠道
        未来三年复合增速  60%，首次覆盖给予“强烈推荐”评级
        预测  2018-2019  年收入分别为  124.3/148.9  亿元，同比分别+6.0%/19.7%;净利润分别为  9.3/12.9  亿元，同比分别+112.9%/38.1%;  预计  2018  年酒类收入  90  亿左右，对应  10-12%净利率，接近  10  亿利润给予  30xPE，300  亿市值，地产按照库存价值计算  50  亿价值，肉制品不贡献业绩，合计给予地产和肉制品  30  亿市值，总计  330  亿市值，给予“强烈推荐”评级。
        风险提示：  假酒侵权风险；生猪疫情风险；外埠扩张不达预期风险；地产销售不达预期风险