国盛证券-西泵股份-002536-涡轮壳、高镍歧管、电子水泵业务三头并进-180703

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        公司深耕高端铸造行业，是国内汽车水泵龙头。公司汽车水泵和发动机排气歧管市占有率分别为国内第一和第二，公司产品在国内配套上汽通用、一汽大众、上海大众、长城、吉利等国内五十多家知名企业，海外配套通用、大众、福特、德国道依茨、意大利菲亚特、美国康明斯、博格华纳、戴姆勒、沃尔沃等二十多家知名企业，客户涵盖了豪华、合资、自主品牌。
        涡轮增压器壳体需求量持续增多。在节能减排要求下，超小排量涡轮增压发动机近几年成为行业发展的主要方向，多家主流车企推出1.0T-1.3T  排量发动机，同时市场主销混合动力车型配备的发动机也以涡轮增压为主，这两点变化使得涡轮增压壳的需求进一步增加。公司自2013  年开始为国内第一大涡轮增压器生产商博格华纳供货，2017  年销售涡轮壳107  万台（+62%），平均产品单价达到350  元。随着产能利用率的提升，涡壳毛利率有望进一步提升。
        高镍排气歧管占比稳步提升。随着涡轮增压器的普及以及发动机的热效率、性能提升，传统排气歧管已经不能满足工作温度的要求，耐高温的高镍球铁排气歧管势在必行。公司高镍化产品占比持续提升，有力支撑公司排气歧管业务板块业绩。
        新能源车用电子水泵是公司发展的长期逻辑。新能源车的放量使得车用电子水泵的市场空间前景广阔，相比较传统燃油车一般只需配备一个机械水泵的情况，新能源车由于需要对三电系统进行精确的温度控制，在使用水冷的情况下，每车需要2-5  个电子水泵，同时从单价上，电子水泵可以从传统水泵的120-150  元左右提升到300  元（60W  功率）左右。公司2011  开发出首款车用电子水泵，并为北汽新能源、上汽通用实现批量供货。
        盈利预测与投资建议。短期内涡轮壳订单充足，产能利用率提升，毛利率回归行业均值水平；中期排气歧管高镍化，产品单价持续提升；长期新能源车对热管理系统的高精度要求使得车用水泵单车价值量大幅增加。我们预计2018-2020  归属净利润为3.0/3.7/4.7  亿元，对应EPS  为0.90/1.10/1.40，对应PE  分别为12.2/10.0/7.9，首次覆盖给予增持评级。
        风险提示：电子水泵推进不及预期；产品毛利率提升不及预期；预测假设与实际情况有差异的风险。