中泰证券-博彩行业澳门博彩业的后黄金时代：向世界旅游休闲中心迈进-180705

《中泰证券-博彩行业澳门博彩业的后黄金时代：向世界旅游休闲中心迈进-180705（32页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-博彩行业澳门博彩业的后黄金时代：向世界旅游休闲中心迈进-180705（32页）.pdf（32页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点
        从一家独大到六足鼎立，催生澳门博彩行业黄金时代。2002  年博彩经营权适度开放，澳门博彩业由垄断经营变为六足鼎立，由此带来澳门博彩业的黄金十年，2002  年至  2013  年博彩行业毛收入增至  3607  亿澳币，年复合增长率达  28.9%。  
        政策冲击下行业持续两年衰颓，16  年底开始复苏。自  2014年第三季度起，受内地反腐等政策冲击，行业持续两年下滑，2016  第三季度以来行业开始回暖，但目前仍与行业鼎盛时期有较大差距。
        “消费升级”+“客流量回升”+“接待能力增强”驱动行业回暖。
        1）客流量回升及内地消费升级成为行业回暖最重要的驱动因素。内地消费者占比高达  71%，随着国内经济回升、中产阶级崛起内地消费者消费实力显著上升，更多消费者选择过夜游，2016年第三季度，内地留宿澳门旅客数量首次超过不留宿旅客数量。
        2）海陆空交通布局全面趋向成熟，将成为澳门飞跃式发展的催化剂。目前，海陆空三种赴澳旅行方式都具有承载力不足、道路通行不畅等问题，限制了赴澳旅客数量的增长，未来随着港珠澳大桥、广珠城轨延长线、机场改扩建等项目的完成，澳门旅客数量将大幅上升。
        3)加快推动“大湾区”发展规划，澳门签证政策进一步开放可期。随着“大湾区”发展规划上升至国家发展战略层面，澳门作为湾区旅游、会展综合功能区的定位更加明显，我们预期澳门的签证政策将逐步放开，从而为澳门旅客数量的增长带来新的契机。
        4)高端酒店大幅增加客房数量，澳门旅游业接待能力增强。澳门酒店基本达到饱和，尤其高端酒店的入住率保持在  90%以上，各酒店不断增加客房数  量以提高旅客接待能力。
        中场业务崛起，多元化产业协同发展，向世界旅游休闲中心迈进。
        1）  澳门博彩业渗透率远低于拉斯维加斯，提升空间广阔。澳门的内地总体渗透率仅为  2.7%，拉斯维加斯的美国总体渗透率则达到  11.5%.
        2）  中场业务崛起，将为澳门博彩业带来更可观利润。政策管制、中产阶层崛起叠加中场业务的超高毛利率（约为  VIP  业务的四倍），导致澳门博彩业格局转型，中场业务占比大幅提升。
        3）  多元化产业协同发展，打造世界旅游休闲中心。博彩与非博彩业务可以彼此引流、相互拉动，对标拉斯维加斯，综合旅游娱乐城优势明显，但是，虽然近年澳门非博彩业务增速持续高于博彩业务，非博彩业务占比也仅为  8%，远低于拉斯维加斯  63%的非博彩业务占比，两者在产业形态上差异很大，澳门成为世界旅游休闲中心任重而道远。
        六大巨头争霸，谁能在高度相似的业务中拔得头筹。
          1）  博彩业务对比。
        赌桌规模对比。澳博控股赌桌最多，达到  1698  张，金沙中国以  1660  张赌桌紧随其后，银河娱乐赌桌  1005  张排名第三，其余赌桌数量均小于  1000  张，由于澳门政府实施赌桌增长率固定政策，预计未来赌桌数量不会有太大改变。
        博彩毛收入规模、结构对比。金沙与银河分别以  22%、21%的博彩毛  收入市占率名列一二；业务结构方面，银河与永利分别以  25%、21%的  VIP  业务毛收入市占率排名一二，金沙中国的中场业务及角子机业务占比最高，分别达到  30%、29%。拥有最多赌桌资产的澳博市占率跌落榜首的主要原因：①澳  博业务集中于半岛地区，相较于技术设施更完善的新城氹仔，半岛地区吸引力减弱；②澳博旗下房间数量及非博彩设施缺乏；③澳博中场业务下滑严重。  
        2）  非博彩业务对比。金沙非博彩业务占总收入的  16%，酒店数量达到  12767  间，遥遥领先其他集团。
        3）  运营效率对比。金沙  EBITDA  率持续领跑全行业，2017  年达到  27.37%；派息方面，近年来金沙与澳博的派息率最高且比较稳定，2017  年派息率分别达到  5.1%和  2.9%。  
        4）  公司估值对比。娱乐场在实现盈利前通常要承担一定负债，因此我们使用可以反映资本结构的指标  EV/EBITDA  进行估值，澳门博彩行业的  EV/EBITDA  均值为  17.2X，其中新濠博亚及澳博控股的EV/EBITDA  最低，分别为  12.7X和  14.5X。
        5）  投资建议。建议关注行业龙头金沙及低估值高增长的新濠博亚，同时看好增长潜力大的澳博控股。
        风险提示：  
        1）  相关政策收紧风险：外汇资金管制加强的风险；澳门出入境政策收紧的风险；澳门赌场全面禁烟的风险；博彩中介监管加强的风险。  
        2）  周边国家地区赌场的竞争加剧的风险。  
        3）  赌桌数量增加受限的风险。