安信证券-阿里巴巴-BABA.US-投入期利润承压，长期基本面向好-180706

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        ■核心商业增速健康，短期利润率承压：我们认为中国核心商业收入增长动力来自于交易额的成长以及提高商户ROI  带来的营销收入的成长，这将通过提高平台用户体验、以内容营销和精准推送提高用户转化率来实现；在新零售方面，我们预期公司在FY19  将保持较为激进的扩张策略。我们估计1QFY19  核心商业板块收入同比增53.5%至660  亿元，FY19  板块收入同比增61%至3445  亿元（包含菜鸟和饿了么）；由于新合并业务仍为亏损，加上全球化的继续推进，我们预计1QFY19板块调整后EBITA  率将同比降16  个百分点至47%；FY19  板块调整后EBITA  率将同比降9  个百分点至44%，公司整体调整后EBITA  率将同比降7  个百分点至32%。
        ■阿里云版图持续快速扩张：Gartner  数据显示2017  年阿里云已经跻身于全球IAAS  服务商前三，仅次于AWS  和Azure，以IAAS  收入计，阿里云的全球份额为3.7%。我们认为阿里云仍在高速发展期，主要增长动力来自付费客户数的增长以及单客户ARPU  的提高（客户对高附加值产品和服务的消费增加，尤其是政务云业务）。海外市场拓展方面，阿里云在7  月2  日宣布EMEA  生态系统伙伴计划，面向全球化布局。我们预期1QFY19  板块收入同比增95%至47.4  亿元，FY19  板块收入同比增80.7%至242  亿元，调整后EBITA  亏损率会维持在中个位数左右。
        ■优酷受益于世界杯赛事，板块成本加大：5  月29  日，优酷宣布正式成为2018  世界杯央视新媒体指定官方唯一合作伙伴，并获得2018  年俄罗斯世界杯包括赛场花絮，赛事直播、视频点播等多项权益。（TechWeb）我们认为优酷背靠阿里集团，中短期内仍会维持较为激进的内容投入；FY19  的前两个季度内，我们预期优酷在视频广告和订阅会员（尤其是男性用户和低线城市用户）获取方面将受益于世界杯赛事。官方披露世界杯首日优酷移动日活环比+20%，首日新增移动用户环比+160%；我们估计财年一季度板块收入同比增36%至55.7  亿元，FY19  板块收入同比增35.6%至265  亿元。
        ■投资建议：我们看好公司长期基本面，维持买入-A  投资评级，公司在线上零售及公有云市场的绝对龙头地位，短期公司继续对新零售、全球化、优化算法、内容成本等领域投入，对利润率将有一定的负面影响。我们将FY2019-FY2020  的非通用会计准则净利润微调-0.5%/0.3%，预期1Q19  非通用会计准则净利润同比增11%至230  亿元，FY19  非通用会计准则净利润同比增加34%至1150  亿元。我们基于分部加总法，维持目标价250  美元，包括：1）核心商业（不包括菜鸟、饿了么）200.0  美元；2）云计算14.7  美元；3）数字媒体及娱乐7.0  美元；4）蚂蚁金服18.9  美元；5）菜鸟3.8  美元；以及6）净现金5.3  美元。
        ■风险提示：市场竞争加剧导致中国零售收入增长放缓；对云业务、内容成本及其他新举措的投入费用高于预期，拖累利润率；获取新用户市场营销成本高于预期；菜鸟、饿了么亏损拖累利润率。