华泰证券-信号与噪声系列之八十一：静待三大企稳反弹信号-180708

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        静待企稳反弹信号，有望再现周期突围
        近期流动性风险加剧、市场担心经济增速边际下行，市场大幅下跌，即使流动性释放及时，超跌企稳中成长股相比周期股将占优。我们认为市场企稳需依靠货币信贷政策与扩内需政策配合，即随着三点信号确认出现：流动性压力的有效对冲、7  月底政治局会议政策方向的确认、社融增速的回稳。当前宽货币政策或推动短端利率下行，而制造业等产业链较长板块或将成为扩内需政策支持方向。回顾2011  年，正是在从货币信用双紧转向宽货币紧信用时期，短端利率下行后市场企稳反弹，现“煤”飞“色”舞行情。因此行业配置继续关注周期突围组合（钢铁/机械/石化）。
        回顾双紧转向宽货币紧信用时期，反弹现“煤”飞“色”舞
        近30  日上证综指下跌幅度达到近15%，与2016  年熔断、2015  年牛市见顶、2013  年钱荒和2011  年11  月跌幅相近。考虑到2011  年底与当前同处于货币信用双紧转向宽货币紧信用时期，期间市场表现更具有参考意义：2011  年10  月货币政策边际宽松，长端利率开始下行（十年期国债3.86%至3.76%）但短端利率仍在高位，计算机等出现短期行情，随后市场在2011年11  月大幅下跌-14%，有色金属跌幅最大，随着2011  年12  月新增信贷超预期、M2  同比增速触底反弹，政策由货币信用双紧转向宽货币紧信用，票据直贴利率开启半年下行（8.2%至4%）有色金属、煤炭反弹幅度最高。
        紧信用宽货币有望持续，或推动短端利率下行
        长端十年期国债利率在定向降准预期下从6/20  的3.6%水平回落到7/6  的3.5%，短端利率也随之下行，票据直贴利率从6  月初4.35%开始向下到7/6  的3.9%，但一季度贷款加权平均利率尚未下行。我们预计紧信用宽货币政策有望持续，有望推动短端利率下行，降低实体融资成本，二季度贷款加权平均利率有望随长端利率下行：1）7  月份在财政支出环比下降、季初缴税、企业债+公司债到期高峰和贸易冲突四重流动性影响下为实现央行保持流动性“合理充裕”的目标，货币政策将持续边际宽松；2）社会融资中非标资产占比从当前4%到历史低点0%仍有下行空间，紧信用仍将持续。
        关注后续货币信贷政策与扩内需政策配合，推动市场企稳
        我们认为未来在经济下行、中美贸易摩擦对经济的负面影响逐渐显现的压力下，货币政策有望持续边际放松，扩内需政策有望配合推出。从历次扩内需前后的经济周期、货币政策环境来看，都先后经历了经济发展过热期，资金脱实入虚，央行收紧货币政策去杠杆，直到融资成本影响实体经济融资成本，经济增速下行，引发政策转向开始扩内需，放松货币政策。同时制造业等产业链空间较大的板块将成为扩内需政策支持方向。关注7  月底召开的中央政治局会议对经济政策方向的指示与确认，包括货币政策、近期热议的棚改和房地产政策等、实体融资成本下行、社融增速见底回升。
        宽货币紧信用时期，制造业投资链上的周期股将是反弹首选
        我们认为在宽货币紧信用时期，A  股市场企稳信号出现后，首选制造业投资链条的周期股：实体融资成本的下行将释放企业部门内生性的资本开支需求，成为下一阶段市场最大的预期差。行业配置继续关注“周期突围”组合：制造业投资对应的设备用钢（宝钢股份）、设备更新需求对应的机械（三一重工）、固定资产周转率回升的石油石化（中国石油）和油服。主题投资建议重点关注“新”经济（次新股），持续关注“强国之路”两条主线：1）产业创新升级：芯片、高精度机床、军工、北斗；2）扩大改革开放区域试点：海南自贸区、粤港澳自贸区。
        风险提示：美元和美债利率持续双升；中美贸易冲突再度升级；市场继续下挫引发股权质押平仓风险等。