华泰证券-中直股份-600038-旋翼惊风雷，空中闻铁骑-180709

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        我国军民用直升机龙头，新机型列装进度有望加快，增量空间或超千亿
        中直股份是我国唯一规模化直升机研制生产企业，产品广泛列装海陆空各军种，是陆军航空兵主要装备，同时，海军舰船列装加速和海军陆战队扩编，带来需求空间提升。新型10  吨级直升机对标美国“黑鹰”，预计增量空间较大。我们预计公司2018~2020  年EPS  分别是1.13  元、1.47  元、2.01  元，归母净利润复合增速有望超过30%，首次覆盖给予“买入”评级。
        产品格局：轻-中-重搭配，一机多型，军民两用，系列化发展
        公司产品主要为直8、直9、直11  三大系列和直10、直19  武装直升机，以及AC  系列民用直升机，产品覆盖1  吨~13  吨全系列。军用直升机产品中，轻型多用途直9  和直11  应用最为广泛，直10  和直19  构成我国武装直升机主要力量，13  吨级直8  是运输主力装备。对应军用直升机，公司发展AC  系列民用直升机，并拓展到警用巡逻、抢险救灾等领域。公司是国内产品型谱最全、规模最大、研发力量最强的企业。
        军用直升机下游需求旺盛，产品性能稳定，将迎来列装高峰期
        公司产品列装海陆空三军，主要是陆军陆航旅、海军舰载机和海军陆战队以及空军部分部队。此次军改中陆军瘦身转型，强调“立体攻防”，明确发展空中力量，陆航部队由“团”升级为“旅”，规模扩大。海军舰船下水加速，舰载直升机需求逐渐旺盛，海军陆战队升级为84  个军级单位之一，并且进行扩编。公司产品经过多年的试验、飞行和改进，技术逐渐成熟，性能稳定，为大规模装备创造了条件。整体看，公司下游需求旺盛，市场增长点多，未来有望开启高速增长阶段。
        通航产业是国家战略新兴行业，公司民用直升机国产化程度高，竞争力强
        2010  年，国务院将通用航空列为战略新兴行业，2012  年工信部将航空装备列为高端装备，2016  年，国务院《关于促进通用航空产业发展的指导意见》提出，到2020  年通用航空器数量达到5000  架，2016  年国内共计约2560  架，存在一倍的增长空间。公司军民用直升机技术通用，产品国产化程度高，在中、重型民用直升机领域有较大优势，在军民融合的大环境下，显著受益于通航产业的发展，2018~2020  预计共约93  亿的增长空间。
        存在资产注入预期，改革受益大，首次覆盖给予“买入”评级
        公司体外依然有直升机所和哈飞、昌飞武装直升机的总装资产，未来不排除资产注入可能性。此外，在国企混改、军民融合、军品定价机制改革、竞争性采购办法等多种政策叠加下，公司活力得以释放并有望提高产品利润率。我们预计公司2018~2020  年分别实现营业收入160.61  亿元、201.96亿元、243.73  亿元，分别实现归母净利润6.68  亿元、8.64  亿元、11.84亿元，对应EPS  分别是1.13  元、1.47  元、2.01  元。可比上市平均估值2018年PE  为48.24  倍，我们给予公司2018  年PE  为48-49X，目标价区间为54.24  元~55.37  元，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：军费增长低于预期、新产品定型低于预期、通航发展低于预期。