国信证券-嘉事堂-002462-2018年半年报点评：药品器械双轮驱动，业绩高速增长-180711

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        2018H1  营收利润均30%增长
        2018  上半年公司实现营收85.2  亿元（+30.36%），归母净利润1.85  亿元（+29.82%）。
        器械药品高速增长，加强品牌深度合作
        2018H1  公司25  家医疗器械子公司实现营收51  亿元（+27%），净利润2  亿元，其中两大器械平台公司嘉事国润和嘉事唯众营收16  亿（+50%）。通过并购，公司已形成全国高值医用耗材配送网络，覆盖30  个省市，千家医疗终端。应对耗材两票制，公司加强与品牌深度合作控股子公司嘉事国润获得强生电生理产品全国唯一代理商，预计为公司新增年化销售收入15  亿以上。同时公司也在积极推进与美敦力、雅培的心内介入耗材全国代理事宜。
        毛利率略下降，费用率有所改善
        2018H1  公司医药批发业务整体毛利率为9.45%，同比下降0.45%，主要与新一轮招标采购中药品和器械产品降价有关。分地区来看，北京地区收入41.35亿元（+32.63%），毛利率下降0.25pp，阳光采购的影响逐渐消化，下降幅度减小；其他地区收入43.85  亿元（+28.28%），受各地耗材降价影响，毛利率下降0.92pp。上半年销售费用率同比下降0.25pp，管理费用率下降0.08，管理继续优化；财务费用率增加0.34pp，主要由于两票制后资金需求增大，利息支付增加。
        加强应收账款管理，现金流/净利润同比有所改善
        应对市场资金压力，公司加强应收款管理及风控，应收账款周转天数115  天，同比减少5  天。2018H1  经营现金流-3.2  亿，现金流/净利润比值同比改善（-1.7VS  -2.0）。
        风险提示
        医疗器械耗材招标降价风险；北京以外地区业务拓展进度不达预期。
        药品+器械双轮驱动高增长，维持“买入”评级
        预计2018-2020  年净利润分别为3.28/4.14/5.20  亿元，  EPS  分别为1.31/1.65/2.08  元，当前股价对应PE  17/13/10x。我们认为公司药品器械双轮驱动高速增长，全国扩张顺利，目前估值处于低位，维持“买入”评级。