国海证券-神马股份-600810-事件点评：奥升德美国工厂不可抗力或导致下游提价，公司业绩有望再超预期-180713

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        事件：
        7  月10  日，全球尼龙66  主要生产企业奥升德位于美国弗罗里达州的Pensacola  工厂装置起火，随后根据《Pensacola  news  journal》报导，该起火点已经被快速扑灭，暂无损失。7  月11  日，奥升德关于此次起火给客户做出回应称：7  月10  日的起火导致Pensacola  工厂聚合单元停车，公司所有聚合物、纤维等宣布不可抗力。在评估此次不可抗力期间，公司将结合内部需求和合约客户需求之间公平公正分配聚合物和纤维供应。
        投资要点：
        奥升德作为全球尼龙66  产业链龙头企业之一，其美国工厂起火对产业链下游或将造成一定影响，后续可能导致尼龙66  切片等产品继续提价。目前，奥升德己二腈产能约50.5  万吨/年，占全球总产能约29.5%；尼龙66  产能约56  万吨，占全球总产能约18.7%。7  月10日发生起火事件的是奥升德位于美国弗罗里达州的Pensacola  工厂，该厂于1953  年投产，占地2000  英亩（1500  英亩为自然保护区，实际500英亩），拥有1200名员工，该厂区从其位于亚拉巴马州Decatur工厂获取己二腈，进而生产PA66  盐，同时配套生产己二酸及特殊化学品。而不久前，巴斯夫己二胺原料供应商英力士丙烯腈装置也遭遇不可抗力停产，是由于英力士一套28  万吨/年和一套10  万吨/年的丙烯腈装置故障引发停产数周。本次奥升德装置起火可能导致短期内尼龙66  盐及下游尼龙66  切片、工业丝等产量下降，造成下游供给短缺，可能导致产品提价。这给本就供需紧张的尼龙66  产业链雪上加霜。
        根据化工在线数据，2018  年上半年，己二胺和尼龙66  切片（长丝级）均价分别为49262元/吨和31238  元/吨，均价同比涨幅分别为98.31%和38.69%。己二胺和尼龙66  切片从2018  年年初到6  月30日涨幅分别为147.65%和26.54%。我们认为原料涨价将逐步对下游尼龙66  切片、工业丝、帘子布进行传导，尤其是对尼龙66  切片领域的传导将进一步加强。
        公司与控股股东中国平煤神马集团以及下属子公司及联营企业布局尼龙产业链，国内外市场占有率领先。公司与控股股东中国平煤神马集团，以及下属子公司及联营企业已经拥有较为完整的尼龙66  产业链，包括精苯、己二酸、己二胺和尼龙66  盐及下游尼龙66  切片、帘子布、工业丝系列产品。公司及参股公司产能情况：公司拥有尼龙66  切片产能14  万吨/年、工业丝产能约12  万吨/年、帘子布产能约8万吨/年；参股公司尼龙化工（49%股权）拥有己二胺14  万吨/年、己二酸25  万吨/年、尼龙66  盐30  万吨/年。
        集团公司与英威达签订己二腈原料供给协议，锁定己二腈量价，产品价差扩大，利润增厚。公司2018  年一季报显示，尼龙66  盐平均采购价为12588  元/吨，同比涨幅0.7%，而同期尼龙66  工业丝、帘子布和切片的平均售价同比涨幅分别为12.82%、1.84%、17.45%，原料价格微涨，而产品售价涨幅较大，利润空间扩大。公司2017  年从联营企业取得投资收益金额为9076.61  万元，占当期利润总额的比重为59.09%，其中从联营企业尼龙化工和中国平煤神马集团财务有限责任公司取得的投资收益金额较大，分别为6382.79  万元和1734.06  万元，2018  年一季度公司对联营企业和合营企业的投资收益7655.76  万元。我们认为2018  上半年业绩大幅提高的重要原因：一方面是尼龙66  原料己二腈价格锁定，而下游产品价格提升，随着价格逐步传导，公司产品价差和利润扩大的趋势将继续延续；另一方面是对联营企业尼龙化工投资收益大幅增长。同时，尼龙66  产业链持续景气，公司下半年业绩有望维持高增长。
        虽然2017  年8  月上市公司与尼龙化工重组失败，但神马集团承诺继续推进尼龙化工的全部或部分股权注入上市公司，届时公司将获得尼龙化工的收益权。曾由于尼龙化工公司锅炉排放超标、防火间距不足等事项，造成上市公司与尼龙化工重大资产重组事项终止。经过整改后，2017  年7  月尼龙化工通过市环保局排放整改验收，同年9月已获得新的安全生产许可证。因此，我们认为尼龙化工资产注入上市公司仍可期，而公司目前持有尼龙化工49%的股权，但不与公司合并财务报表，一旦资产注入完成，公司将充分受益尼龙化工业绩大幅增长带来的收益。
        盈利预测和投资评级：考虑到尼龙66  产业链供需紧张或将持续，公司尼龙66  切片等产品价格上涨，价差上行，利润有望继续增长。此外，参股公司尼龙化工业绩大增，公司投资收益可观。我们预计公司2018~2020  年营业收入分别为129.33/150.47/161.93  亿元，归母净利润分别为10.77/13.36/14.46  亿元，每股收益分别为2.43/3.02/3.27  元，对应最新收盘价PE  分别为7.15/5.77/5.33  倍，维持买入评级。
        风险提示：原料及产品价格大幅波动风险、生产事故风险、资产注入不确定风险。