国金证券-中炬高新-600872-调味品主业净利率提升及母公司资产处置推动上半年业绩超预期-180715

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        业绩简评
        中炬高新发布中报业绩预增公告，公司预计18H1  实现合并营业收入约21.7亿元，同比增长约20%。实现归属于上市公司股东的净利润同比增长约58%左右。总体看业绩超预期。
        经营分析
        18Q2  调味品增速回归正常水平。根据测算，18Q2  美味鲜公司收入同比增速约为18.8%，相比一季度的6.6%显著提速。由于17Q1  末公司提价，渠道提前备货导致17Q1  收入高基数，因此18Q1  收入增速受到极大扰动。在17Q2  相对较低的基数下，公司18Q2  实现了调味品增速的正常回归。合计来看，18H1  美味鲜公司收入同比增长12%，尽管数据不高，但我们认为这是公司对于渠道实行修生养息的宽松政策所致。
        判断费用率出现拐点，匹配渠道宽松战略销售费用率有望同比下行。结合近期跟踪CTR  数据来看，我们认为公司销售费用率有望进入下行通道。18Q1公司销售费用率同比下降2.55ppt  至10.58%，近期跟踪CTR  数据来看上半年公司广告投放力度同比仅小幅增长、低于收入增速，我们认为相比去年的高费用投放战略，今年的费用率将走出新的拐点，费用率将有望同比下行。
        房地产及母公司资产处置贡献显性增量业绩。18H1  中汇合创房地产公司实现营业收入约4000  万元，同比增加约13.6  倍，实现归属于上市公司股东的净利润约940  万元，同比增长约5.7  倍，半年贡献业绩高于去年全年。同时，母公司积极开展资产运营，上半年实现营业收入约1.27  亿元，同比增长约7.8  倍，实现归属于上市公司股东的净利润约2000  万元，主要是在一季度实现。由于母公司18  年全年计划2.05  亿元，其中1.78  亿元收入依托于资产处置计划实现，因此18H2  预计仍有约6000  万元的资产处置实现。
        投资建议
        预计中炬高新2018-2020  年收入分别为43.24  亿元/48.53  亿元/57.94  亿元，同比+19.81%/12.23%/19.39%；归属上市公司净利润分别为6.54  亿元/7.49亿元/9.43  亿元，同比+44.37%/14.53%/25.90%，折合EPS  分别为0.82  元/0.94  元/1.18  元，  若不考虑扣除房地产市值则对应PE  分别为37X/32X/25X，  扣除40  亿元房地产估值后对应调味品业务估值为32X/26X/22X。维持“买入”评级。
        风险提示
        后续费用加剧或效果不达预期：股东减持风险；房地产销售不达预期