中信建投-网易~S-9999.HK-蛋仔派对用户规模超预期，新游戏储备充分-230227

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　　核心观点
　　网易22Q4及全年业绩：2022实现营收965亿元人民币（YoY+10.1%），营业利润196亿元（YoY +19.6%），调整后的归母净利润228亿元，调整归母净利率23.6%。公司营收及利润略低于一致预期，主要因手游流水季节波动,以及四季度一次性确认若干代理游戏的版权费用同环比拉低毛利润。报告期内《蛋仔派对》表现亮眼，成为网易有史以来最高DAU的游戏。云音乐及有道盈利能力显著提升，云音乐亏损大幅收窄，全年净亏损2.2亿元，去年为20.6亿元；有道实现首次单季盈利。
　　事件
　　2月23日，网易发布了截至12月31日的2022年第四季度财报。FY2022网易实现营收965亿元人民币，同比增加10.1%，低于彭博一致预期；营业利润196亿元，同比增长19.6%，低于彭博一致预期；调整后的归母净利润228亿元，符合彭博一致预期；调整后的归母净利率23.6%，同比增长5 pct。其中，FY2022Q4公司收入为254亿元人民币，同比增加4%；营业利润44亿元，同比下降4%；调整后的归母净利润48亿元；调整后的归母净利率19%，同比下降30 pct。
　　简评
　　经典游戏流水稳定，Pipeline储备充分；《蛋仔派对》成为春节黑马。2022全年游戏及相关增值服务净收入为人民币732亿元，同比增加14%；四季度游戏及相关增值服务净收入为人民币191亿元，同比增加1.6%，移动游戏收入约占在线游戏运营净收入的66%。经典旗舰类游戏如《梦幻西游》、《大话西游》系列仍保持极高活跃度，收入呈季节波动；休闲竞技手游《蛋仔派对》在中国大陆市场的收入和用户数增长强劲，DAU在网易游戏中创下新高；储备新游戏包括《大话西游：归来》、《逆水寒》手游、《超凡先锋》、《巅峰极速》和《永劫无间》手游，及海外市场的《哈利波特：魔法觉醒》。海外收购继续推进，四季度公司收购加拿大工作室SkyBox Labs，旗下经典游戏包括《Halo Infinite》、《Minecraft》等。公司成立Spliced工作室，招募员工曾参加《GTA》、《使命召唤》等游戏IP相关制作。版号预期乐观背景下，网易坚持以质量和游戏内容创新驱动增长。版号收紧期间，网易的经典IP保持了稳健强劲的年化两位数增长，公司更注重长时间的研发希望以质量及游戏内容创新驱动增长。
　　云音乐亏损大幅收窄，版权合作持续推进。云音乐亏损进一步收窄，本年度云音乐收入90亿元，同比增长28.5%；其中，第四季度云音乐收入24亿元，同比增长25.8%。净亏损从2021年的人民20.6亿元大幅减少到人民币2.2亿元，同比减少89.2%。公司商业变现能力大幅度提升，会员付费率从2021年的15.8%显著提升至2022年的20.2%。通过与福茂唱片、时代峰峻、SM、YG、相信音乐、波丽佳音等海内外大型厂牌达成合作协议，曲库内容继续扩充，截至2022年末储备歌曲已达116百万。
　　有道新服务和智能硬件驱动销售收入增长，实现首个季度性盈利。本年度有道净收入50亿元，同比下降5.5%。智能设备年收入13亿元，同比增长24.8%，主要来自于如有道词典笔X52022等新产品的畅销。此外，FY2022Q4有道净收入15亿元，同比增加7%。凭借其新产品和新服务销售业绩的稳健增长以及成本结构的优化，经营利润实现了首个季度性盈利。年度创新业务和其他业务收入93亿元，同比下降35.7%。其中，第四季度创新业务和其他业务收入24亿元，同比增长3.4%；毛利率为31.5%，相比上一季度和去年同期均有所提高，其毛利率环比改善得益于严选和广告服务毛利率的提升。
　　盈利预测：暴雪代理游戏一次性费用已计入22Q4，经典游戏流水平稳，我们预计公司2023/2024年收入1026/1142亿元，对应同比增速6%/11%；调整后的净利润232亿元/256亿元，对应同比增速2%/10%，维持公司买入评级。
　　风险分析
　　新游戏用户增长及收入不及预期；海外市场有不确定性；宏观经济下滑及娱乐活动需求减弱；新游戏延迟上线等；美联储鹰派超预期；国内疫情发展超预期导致上市公司业绩预现金流收到较大影响；宏观经济及消费复苏不及预期导致整体需求不及预期；地缘政治冲突或导致企业国际化进程不及预期；大股东减持风险导致股价短期存在不确定性；行业竞争加剧风险。