兴业证券-可转债研究：“换挡期”的震荡，复苏风格将占优-230219

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　　“换挡期”的阵痛
　　这次转债的调整，来自于股市的调整、以及经济复苏对于负债端的影响；转债反映出来的是估值普遍调整，而非风格切换。
　　股票有比较强烈风格切换的信号：1）近期的微观经济数据，已经反映了复苏情况并不弱。2）社融数据的强劲，表明融资需求的改善。高基础货币供给下资金利率中枢抬升可见。3）周四下午开始的放量调整，一般意味着风格开始剧烈“换挡”，这也是市场调整的核心原因。4）综合来看，风格可能将阶段性的切向强周期的一些方向，前期表现较好的赛道、成长方向可能阶段性承压。
　　在风格切换的条件下，转债的估值和正股层面均承压，造成了近期转债的剧烈调整。1）转债估值的调整领先市场。2）股票市场的风格切换，对于转债整体估值并不利。3）债市的表现，是对近期一些微观产业数据的反馈，若预期继续增强，可能会带来转债负债端的波动。
　　对于后续转债的配置，主要有以下几个判断：1)权益市场的“换挡”下跌，已经接近到位。2)本轮转债估值突破这轮高点的难度很高。3)从配置来看，应该增加经济复苏相关方向的配置。
　　市场策略：风格上需要倾斜复苏方向
　　股票市场企稳在即，迎来难得的中继窗口。风格上，可能将阶段性的切向强周期的一些方向，前期表现较好的赛道、成长方向可能阶段性承压。航空、消费、工业金属、煤炭、化工、钢铁、建材等方向均值得关注和增加配置。
　　转债结构上需要偏向复苏方向。在负债压力未进一步恶化的前提下，估值压力已有不错的释放。需要观察整体经济复苏和债市调整的压力（尤其信用债）。方向上，应该倾斜至复苏方向，关注航空、消费、工业金属、煤炭、化工、钢铁、建材等方向。当然，若赛道方向在转债价格上有不错的安全边际，从转债期权价值角度来说，进行中期配置，也是不错的选择。
　　风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期