中信建投-纳思达-002180-业绩符合预期，打印机业务逻辑持续兑现-230131

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　　核心观点
　　公司预告归母净利润中值为19.25亿，剔除股份支付影响后预计中值约为20.55亿，业绩符合预期，疫情下公司各块业务稳健增长：（1）奔图打印机和原装耗材销量高增，产品线进一步扩充。随着打印机保有量继续提升以及公司更高端打印机的销售量占比提升，原装耗材销量与打印机本身销量增速剪刀差将继续扩大，打印机业务逻辑有望持续兑现。（3）利盟打印机销量同比增长超20%，随着大客户OEM订单顺利执行，利盟整体出货量有望进一步改善。（3）极海微持续加大研发投入，已具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU的能力，非打印芯片业务快速增长。未来随着A3激光复印机自主产品推出，公司市场空间将进一步打开，维持“买入”评级。
　　事件
　　公司发布2022年度业绩预告，预计2022年归属于上市公司股东的净利润18.5亿元-20亿元，比上年同期增长59.04%-71.94%；扣除非经常性损益后的净利润17亿元–18.5亿元，比上年同期增长158.47%-181.28%。
　　简评
　　1、预告业绩符合预期，奔图打印机和原装耗材销量保持高增。
　　2022年公司预告归母净利润中值为19.25亿，同比增长65.49%，预告扣非归母净利润中值为17.75亿，同比增长169.87%。其中业绩预告数据已扣除股权激励摊销成本约1.3亿元，剔除股份支付影响后预计归母净利润中值约为20.55亿，业绩符合预期，疫情下公司经营保持稳健。
　　（1）奔图打印机和原装耗材销量高增，产品线进一步扩充。
　　2022年，奔图营业收入预计约为50亿元，同比增长约30%；打印机销量同比增长约40%，剔除信创市场影响，预计商业市场打印机销量增速更快。奔图原装耗材出货量同比增长超60%，明显快于打印机销量增长，证明了打印机保有量提升带来每年持续耗材收入的逻辑，2022年奔图产品线进一步扩充，A4彩色激光打印机、A4中高速黑白激光打印机销量同比增长显著。我们认为随着打印机保有量继续提升以及公司更高端打印机的销售量占比提升，原装耗材销量与打印机本身销量增速剪刀差将继续扩大，打印机业务逻辑有望持续兑现。
　　（2）利盟销量回升，再融资落地为后续健康发展提供保障。
　　2022年，利盟国际营业收入约23亿美元，同比增长超7%，利盟打印机销量同比增长超20%，利盟EBITDA预计约2.5亿美元，同比下降约8%，判断原因一方面为前两年受疫情影响，利盟打印机出货量下降传导至22年高毛利耗材收入占比下降；另一方面2022年7月，利盟完成了再融资，产生了一次性融资费用。我们认为随着利盟自身产品出货量的回暖叠加大客户OEM订单顺利执行，利盟整体出货量有望进一步改善，再融资产生了一次性融资费用的同时为利盟未来五年的经营发展提供了良好的流动性保障。
　　（3）极海微加大研发投入，非打印芯片业务快速增长。
　　2022年，极海微预计营业收入约19亿元（其中打印机耗材芯片营业收入约13亿元）。目前极海微已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL-D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU的能力。为进一步发展非打印行业芯片业务，极海微在2022年加大了研发投入和人才引进，导致研发费用同比大幅上升。
　　2、投资建议：打印全产业链布局，成长逻辑持续兑现，维持“买入”评级。
　　未来随着奔图打印机市场保有量提升，原装耗材需求将增加；公司自主A3激光复印机推出也将进一步打开市场空间。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为19.42、27.74、39.25亿元，当前市值对应PE分别为38/26/19倍，长期极具配置价值，维持“买入”评级。
　　3、风险提示：
　　（1）公司产品销售不及预期：公司在低端产品市场具有很高的性价比优势，未来中高端产品推出后销售有可能不及预期；（2）公司自主新产品落地不及预期：当前公司主要在A4黑白打印机市场，未来随着自主A4彩色高端、A3复印机等产品量产，市场空间将进一步打开，如果自主高端产品研发进展不及预期，将直接影响公司长期业绩增长；（3）行业竞争加剧：当前国内拥有自主研发能力和产品的公司只有奔图一家，未来如果存在其他厂商在研发上取得突破，将直接导致行业竞争加剧；（4）汇率波动风险：公司目前很多一部分收入来自于海外，国内人民币汇率的波动将持续对公司业绩带来影响。