兴业证券-可转债研究：负债端企稳后的积极期-221127

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　　投资要点
　　负债端压力短期充分释放
　　本周，资金利率出现了较为明显的修复，也带来市场预期的好转，从微观层面上也能观察到负反馈短期出尽的一些信号：1）资金利率回落，债券收益率也跟随企稳回落。2）转债一些观察负反馈的指标也在上周五开始显著好转。3）微观层面，一些标杆个券也出现了估值层面的修复。
　　结构来看，自主可控相关方向展现出溢价率保护、地产等强势方向给予溢价增厚，而医药等前期溢价率抬升明显方向则有所压缩：1）自主可控为代表的高端制造方向，在正股走弱的情况下，展现了不错的抗跌性。2）部分正股有表现的品种，获得了相对正股更大的弹性。3）部分正股走弱方向溢价率出现压缩。从8月高点以来，转债估值调整幅度较大，但调整后的水平依然在历史高分位。
　　偏股型转债占优
　　中期来看，估值风险和债市风险依然是未出清的因素；从2016年、2020年两轮的转债市场估值调整来看，可以有以下几点结论：
　　1）在短期负债端压力释放后，后续债市、股市若有表现，转债的估值压力将显著缓解；
　　2）若债市在中期维度依然会有较大风险，那么偏债型转债潜在的压力会相对更大，尤其在目前债性品种相对更贵的前提下；
　　3）转债的压力更多出现在股市冲高回落、叠加债市调整的“双杀阶段”
　　市场策略：阶段底部区域，优化结构
　　权益市场博弈情绪较强，依然需要等待指数层面的催化因素，而以长打短依然是更为可行阶段。方向来看，短期经济压力+信用压力下，地产政策持续推出会带来产业链的一些正反馈。但从中期来看，目前调整较大的科创、高端制造方向的赔率和性价比明显更高，顺周期方向也有一定提前布局的空间。
　　转债性价比大幅提升，结构上偏向股性转债。结构上依然以权益的修复方向为主。其中，疫情政策放松、地产相关产业链政策的连续性，可能带来相关板块资金的流入，具备阶段性博弈价值。自主可控为代表的高端制造品种，在转债估值大幅压缩之际，具备更强的中期配置价值。
　　风险提示：基本面变化超预期、流动性变化超预期、监管政策超预期