兴业证券-百胜中国-9987.HK-业绩亮眼，利润率显著回升-221107

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　　投资要点
　　我们的观点：公司三季度业绩亮眼，门店销售回暖、利润率提升，其中有部分短期和季节原因，但内生来看，公司的降本增效主动调整的战略已见一定成效，强大的数字化能力亦有助力。拓店节奏上，公司保持全年净开1000~1200家店的预期，前三季度已净开621家。公司接下来将在咖啡赛道重点开拓K咖啡和Lavazza品牌，逐步关停C&J，公司此前也已逐步战略收缩东方既白。10月底公司获纳进入港股通，亦有助于提升其流动性。公司的当前股价对应2023E/2023E(Bloomberg一致预测)PE为27/23倍。
　　利润率提升，业绩超预期。三季度以来，疫情在全国点状散发，同店销售7、8月恢复度持续环比回升，8月超过100%，9月以来又有下降；7、8月月均400家门店受到影响，9月900家门店受到影响，10月数量增至1400家。而由于销售季节性膨胀+补助阶段性影响（3000万美元）+降本增效显著+稳步拓店+店外销售有效对冲损失，收入增长、利润率提升，公司的业绩逆势增长。会员人数持续增长突破4亿人，会员销售占比保持60%+，Q3外卖销售占比达到38%，近4年来持续提升，数字订单占比超过90%。（1）Q3单季度，公司实现收入26.8亿美元，同比增长5%。原材料、员工、租金及其他占比分别为29.3%、22.5%、25.7%，同比增长0.2、下降0.7、下降1.4个百分点。经调整净利润为2.1亿美元，同比增长117%。经调整经营利润率和经调整净利率为11.8%、7.7%，同比增长5.3和4.0个百分点。（2）前三季度，公司累计实现收入74.8亿美元，同比下降1%。原材料、员工、租金及其他占比为29.5%、24.3%、27.2%，同比增长1.3、2.2、0.8个百分点。经调整净利润为3.9亿美元，同比下降23%。经调整经营利润率和经调整净利率为7.9%和5.3%，同比下降2.0和1.5个百分点。Q3公司每股派息0.12美元，前三季度累计派息0.36美元，同比持平。
　　肯德基：经营利润达到近5年来季度最高值，餐厅利润率超过疫前水平。（1）2022Q3收入为20.2亿美元，同比增长12%，原材料、员工、租金及其他成本占比为30.5%、22.5%、26.4%，同比下降1.9、1.7、3.3个百分点，控费效果显著，新开店保持2年以内回收期，3个月以内的盈亏平衡期，经营利润为3.3亿美元，同比增长67%，其中杭州肯德基合并后贡献占比仅约6%，剔除后依然取得高速增长。餐厅经营利润率达到20.6%的历史较高水平，同比提升7个百分点。（2）截至Q3收入为56.3亿美元，同比增长5%。原材料、员工、租金及其他成本占比为30.8%、24.5%、28.0%，同比下降0.4、增长1.3、下降0.7个百分点。经营利润为6.7亿美元，同比下降12%。累计餐厅经营利润率为16.6%，同比下降0.2个百分点。（3）Q3净开店165家，前三季度累计净开507家。Q3同店销售同比持平，前三季度累计销售同比下降5%。
　　必胜客：Q3同店销售正增2%。（1）2022Q3收入为5.6亿美元，同比增长2%，原材料、员工、租金及其他成本占比为31.7%、26.8%、28.1%，同比持平、下降2.7、下降2.7个百分点。必胜客开店保持3年内回收期，今年来肯德基和必胜客开店均在缩小店型、提升数字化、提升店效以及合并人员减缩成本，5%的新开必胜客和一半的新开KFC门店均为小型门店。Q3的经营利润为4900万美元，同比增长172%，餐厅经营利润率为13.5%，同比增长5.4个百分点。（2）截至Q3收入为15.6亿美元，同比下降5%，原材料、员工、租金及其他成本占比为31.2%、28.4%、29.3%，同比增长0.7、增长0.5、下降0.2个百分点。经营利润为9000万元，同比下降23%。累计餐厅经营利润率为11.1%，同比下降1.0个百分点。（3）Q3净开店95家，前三季度累计净开216家。Q3同店销售同比增长2%，前三季度累计销售同比下降6%。
　　风险提示：食品安全，疫情反复，原材料价格、租金显著波动，加盟机制管理风险，特许经营协议终止或受限制