兴业证券-信用债回顾：一级发行回落，信用债收益率大多上行-221105

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　　一、一级市场：信用债发行量、净融资均环比下降
　　本周信用债共发行1909.90亿元，较上周（3969.86亿元）环比下降；由于发行量下降，本周信用债净融资-67.84亿元，较上周167.76亿元环比下降。分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模907.30亿元，较上周的2611.30亿元环比下降，本周产业债净融资规模环比下降，为-58.70亿元；本周城投债发行规模1002.60亿元，较上周的1358.56亿元环比下降，城投债本周净融资规模环比下降，为-9.14亿元。
　　分主体评级看，AAA等级信用债净融资为正，其他等级信用债净融资均为负；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为40.37亿元、-71.36亿元和-36.85亿元，分别较上周环比变化-287.73亿元、-95.07亿元和147.20亿元。
　　分地区看，本周一级信用债发行主要分布在北京、江苏、广东等地区；本周信用债发行和净融资变化幅度较大的地区除发债大省外，新增陕西、辽宁等地区。
　　信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；信用债认购倍数越大，意味着有效认购数越大，同样体现投资者情绪较高。从本周投标上限-票面利率和认购倍数来看，本周信用债认购热情有所下降。
　　本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升，加权票面利率为2.98%，而上周为2.81%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升，加权发行期限为2.91年，而上周为2.51年。
　　二、二级市场：本周信用债收益率大多上行
　　本周信用债收益率大多上行。除1年期AA-等级、3年期AAA、AA+和AA-等级、7年期AA+等级城投债收益率下行，其余各期限各等级城投债收益率均上行；各期限各等级中票收益率均上行。信用利差方面，1年期AA和AAA等级、7年期AA-、AA和AAA等级城投债信用利差走阔，其余各等级各期限均收窄；1年期AA-、AA和AAA等级中票信用利差走阔，其余各等级各期限均收窄。等级利差方面，3年期AA-等级城投债等级利差收窄，其余各期限各等级城投债等级利差均走阔；5年期AA和AA-等级中票等级利差收窄，其余各期限各等级中票利差保持不变。
　　信用利差历史分位数方面，对于城投债，当前（截至11月4日）各期限、各等级城投信用利差分位数水平表现分化，1年期AAA等级和3年期AAA等级城投债信用利差压缩在2012年以来的历史1/4分位数以下，3、5、7年期AA-等级城投债信用利差处于2012年以来的历史3/4分位数之上，其余各期限各等级城投债信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间；对于中票，当前各期限、各等级中票信用利差分位数水平同样分化明显，其中1、3、7年期AAA等级和1、3年期AA等级中票信用利差压缩在2013年以来的历史1/4分位数以下，其余各期限各等级中票信用利差均处在2013年以来的历史1/4至3/4分位数之间。
　　本周资金利率表现分化。本周短端资金利率表现分化，中期资金利率上行。短端资金价格方面，R001较上周五上行5.61bp，R007较上周五下行30.08bp。中等期限方面，3MSHIBOR较上周五上行1.10bp，本周上行0.90bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展1130亿元逆回购操作，本周有8500亿元逆回购到期，央行本周实现净回笼7370亿元。
　　数据层面继续反映经济动能的偏弱，而此前生产端的回暖的迹象，虽然对市场的长期经济判断影响有限，但叠加上信息层面的扰动，也带来了现阶段博弈而来的小幅波动。2022年10月中采制造业PMI为49.2%，非制造业PMI为48.7%，综合PMI为49%，供需两端同步下行，制造业PMI指数明显回落至荣枯线以下。预计年内大概率将继续表现“内需仍然偏弱+外需加速下行”的经济组合。同时地产产业链依然处于较为疲弱的状态，这种状态之下基本面偏弱的格局难有显著扭转，继续利好债市。而在信用债层面，大环境偏利好的状态下，波动也会可能继续来自于地产信用压力对于产业链带来的影响以及地方财政层面的压力影响，防范个体和区域的信用风波。
　　从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上周有所上行，占比中枢在19.2%左右（上周为20.1%左右）。低于估值成交中，城投债占比较上周有所上行。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的AA+及以上高主体评级城投债占比较上周有所上行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在综合、房地产、非银金融等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在陕西、山东、江苏等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在江苏、贵州、山东等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市、园区平台。
　　风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期。