中信建投-康希诺生物-6185.HK-MCV系列启动商业化，在研管线进展顺利-221031

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　　事件
　　公司发布2022年三季报
　　10月28日，公司发布2022年三季报，实现：1）营业收入7.07亿元，同比下降77.08%；2）归母净利润-4.74亿元，同比下降135.57%；3）扣非归母净利润-5.83亿元，同比下降145.70%。4）基本每股收益-1.92亿元。
　　简评
　　新冠收入下降及减值准备影响业绩，MCV系列持续推进准入
　　2022Q3公司实现营业收入0.78亿元，同比下降92.42%；归母净利润-4.87亿元，同比下降222.65%；扣非归母净利润5.26亿元，同比下降240.05%。三季度公司收入较去年同期下降，主要系新冠疫苗需求量较去年同期大幅下降及产品价格调整所致；净利润较去年同期下降，主要系：1）新冠疫苗需求量大幅下降，产品价格调整，2）前三季度公司计提资产减值准备5.32亿元，其中对存在减值迹象的存货计提跌价准备5.26亿元。
　　产品方面，公司的吸入用Ad5-nCoV于9月作为加强针纳入紧急使用，10月于上海启动加强免疫，预计将为新冠疫苗部分收入带来一定增量。新上市产品MCV2及MCV4前三季度持续推进国内市场准入，Q3受全国多地疫情波动影响，部分地区进度受限；预计未来随着疫情趋于稳定，MCV系列产品将成为驱动公司业绩增长的主要动力。
　　拥有先进技术平台，在研管线进展顺利。公司凭借高层管理团队的丰富国内外疫苗行业经验和技术知识，通过不断发展，目前构建了病毒载体疫苗技术、合成疫苗技术、蛋白质结构设计和VLP组装技术、mRNA技术、制剂及给药技术五大技术平台，涵盖了疫苗研发中的主要先进技术，为公司的疫苗研发奠定了夯实的基础，展示出公司卓越的疫苗研发实力。目前公司的mRNA新冠疫苗处于临床Ⅱ期阶段。PCV13i疫苗的III期临床试验目前推进顺利，预计2022年底前完成全部临床现场工作。
　　新冠疫苗需求下降及价格调整影响毛利，销售、管理费用增长明显
　　2022前三季度公司毛利润4.66亿（-77.16%），毛利率65.83%（-0.25pp），主要系新冠疫苗需求减少及产品价格调整所致。前三季度公司销售费用1.49亿元（+157.07%），销售费用率21.08%（+19.00pp），主要系销售人员增加，同时为持续推广疫苗产品增加营销推广所致。管理费用2.12亿元（+49.96%），管理费用率29.91%（+25.34pp），主要由于管理人员数量及各项运营支出持续增加。研发费用5.49亿元（-16.27%），研发费用率77.62%（+56.37pp），主要由于营业收入下降幅度较研发投入下降幅度更大。财务费用率-30.28%（-28.30pp），主要由于汇兑损益增加。2022前三季度公司经营活动净现金流-13.93亿元（-212.07%），主要系主营业务产生现金流减少，销售产品回款周期变长及持续推进商业化进程加大相关投入所致。其余财务指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　不考虑新冠疫苗盈利预测，我们预计公司2022~2024年实现营业收入分别为2.44亿元、9.07亿元和15.12亿元，归母净利润分别为-5.56亿元、-0.89亿元和4.80亿元，2022-2023年归母净利润分别同比下降129.0%和84.0%，2024年扭亏为盈；折合EPS分别为-2.25元/股、-0.36元/股和1.94元/股。公司MCV系列产品持续推进准入并逐步放量，疫苗研发实力雄厚，多条研发管线顺利推进，短期利润角度受新冠疫苗商业化价值波动及费用波动带来表观利润波动，公司在研管线重磅品种储备较多，商业化前景可期。综合考虑公司研发管线进展及其商业化价值，维持买入评级。
　　风险分析
　　1.批签发速度不及预期：公司MCV系列产品上市后持续推进准入，前三季度疫情波动影响批签发进度，若之后疫情仍持续，可能导致公司MCV系列产品批签发进度低于预期。
　　2.产品价格波动风险：已上市产品价格可能出现波动，若价格下降幅度较大，将影响公司收入及盈利预期，进而影响估值。
　　3.产品安全性风险：疫苗因具有特殊的生物特征，具有一定的安全性风险，若出现疫苗安全事件，不仅会导致企业本身经营生产受到不利影响，还可能引起疫苗行业波动。
　　4.新品种上市进度低于预期：公司现有多条疫苗研发管线，若新品种上市进度低于预期，可能影响公司未来收入及盈利预期，进而影响估值。