中信建投-澳华内镜-688212-收入符合预期，AQ~300获批在即-221025

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　　事件
　　公司发布2022年三季报
　　2022年10月24日，澳华内镜发布2022年三季报，前三季度实现收入2.81亿元，同比增长23%，归母净利润858万元，同比下降59%，扣非归母净利润437万元，同比下降77%，EPS为0.06元。
　　简评
　　收入符合预期，全年有望实现高增长
　　2022年前三季度，公司持续加强产品的市场推广，临床认可度进一步提升，营收实现2.81亿元，同比增长23%，基本符合预期。归母净利润为858万元，同比下降59%，扣非归母净利润为437万元，同比下降77%。利润端同比降幅较高，预计主要系公司为铺设营销渠道、推进研发项目，导致期间费用增加所致。从单季度来看，Q3营收为1.13亿元，同比增长38%，较Q2增速环比有所提升，预计主要由于Q2受到上海等地区疫情影响，Q3疫情恢复后公司整体经营情况逐渐好转。分产品管线看，预计内窥镜设备仍然是公司的主要收入来源。年初以来，公司围绕国产高清内镜的临床功能的升级、早癌筛查等主题，与南京鼓楼医院、北京友谊医院、杭州第一人民医院、长海医院等多家三甲医院全方位深度合作，包括创新产品开发、医师培训等。同时公司也持续推进学术推广活动，采用线上线下结合的形式，围绕AQL-200L、AQ-300等产品推出系列学术专题活动，获得专家、客户、经销商的良好反馈。
　　考虑四季度是公司历年旺季，叠加5月获批的AQ-200升级产品AQL-200L持续放量，公司四季度和全年收入端仍有望实现高增长。
　　展望明年：一方面，公司重磅产品AQ-300有望在三级医院迎来放量；另一方面，软镜是医院重点采购的中小型设备之一，在贴息贷款政策刺激下，公司相关产品有望受益。因此我们认为公司明年收入有望进入高增长阶段。
　　毛利率维持相对稳定，研发投入持续加大
　　2022年前三季度公司毛利率为69.54%，同比下降0.73个百分点，较去年同期基本持平。前三季度期间费用率为67.16%，同比提升8.77个百分点，其中销售费用率为27.61%，同比提升6.20个百分点，预计主要系公司营销和学术推广力度加大所致；管理费用率为22.33%，同比提升1.00个百分点；研发费用率为21.19%，同比提升5.81个百分点，预计主要用于新品研发和产品的升级迭代；财务费用率为-3.96%，同比下降4.24个百分点。经营活动产生的现金流量净额为-0.64亿元，同比下降310.42%，预计主要系人员及其他资源投入增加导致经营活动现金流支出增加所致。
　　消化道早癌筛查需求持续高景气，软镜行业发展有望驶入快车道，进口替代空间大
　　国内消化道癌症高发、患者基数大，而软镜以及镜下活检是诊断的“金标准”，能够显著提高患者五年生存率，但国内内镜诊断率和开展率仍然较低，发展空间较大。从竞争格局来看，国产软镜厂商市占率相对较低，我们预计在10%左右。澳华内镜作为国内软镜设备龙头之一，产品性能端不断升级迭代，与进口品牌差距逐步缩小，叠加鼓励国产替代的政策支持，有望持续提升在三级医院的渗透率，市占率或进一步提升。
　　公司产品管线丰富，满足国内外客户多层次、多样化需求
　　公司已推出一系列满足不同临床需求的产品，包括基础系列（可视喉镜、纤维内镜、VME系列、AC-1等）和高端系列（AQ-100、AQ-200等）。其中AQ-200核心优势突出，创新性地将无线供电技术和激光传输技术应用在内镜产品中，具备差异化竞争优势，是公司目前切入三级医院的主力机型。公司5月份获批上市的AQ-200升级款AQL-200L，搭载多LED光源、CBI多光谱染色技术，预计下半年贡献较大业绩增量。而针对国内基层内镜诊疗需求的AC-1在国内分级诊疗、医疗资源下沉的趋势下有望迎来快速放量。海外布局方面，公司目前主要销售AC-1、AQ-100、VME系列等高性价比产品，未来在海外市场有望持续发力。
　　AQ-300有望接力AQ-200成为三级医院主推产品，股权激励考核目标彰显长期发展信心
　　公司在研的下一代4K软性内窥镜系统AQ-300对标奥林巴斯最新一代的EVISX1内窥镜系统，在光学放大、镜体操控性等关键性能上实现突破，预计今年第四季度进院试用，主机和基础胃肠镜预计年底获批，可变硬度镜体、光学放大镜体、十二指肠镜预计明年上半年获批。考虑AQ-200于2018年推出后快速放量的趋势以及近几年部分地区要求医院采购进口设备时需进行严格的进口论证，叠加公司年初至今在学术推广和营销/维修/售后团队建设上的加大投入，我们预计AQ-300上市后有望在三级医院快速放量。根据2022年限制性股票激励计划草案业绩考核目标，公司22-24年收入考核目标不低于4.4、6.6和9.9亿元，彰显公司长期发展信心。
　　短期看好公司新品推出加速国产替代，中长期看好软镜赛道的高景气发展
　　短期来看，公司在新品推出和渠道加速布局的驱动下，有望逐步缩小与进口的差距，持续提升市场份额。中长期来看，消化道癌筛查需求持续旺盛，或驱动软镜行业高景气发展。公司作为稀缺的国产软镜龙头之一，有望受益于行业发展红利和鼓励国产替代的政策，同时通过打造“内窥镜设备+诊疗耗材+周边设备”的一体化平台，或持续提升综合竞争力，有望复制奥林巴斯等全球软镜龙头的成功路径。考虑前三季度较高的销售和研发投入，我们调整盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润分别为0.49、0.85和1.37亿元，增速分别为-14.3%、74.5%、60.7%。对应EPS分别为0.37、0.64、1.03元。以2022年10月24日收盘价（78.23元）计算，2022-2024年PE分别为213、122、76倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业政策变化风险；新产品推广进度不及预期；汇兑损益风险；技术创新和研发失败的风险；部分进口原材料采购受限的风险