中信建投-转债市场四季度展望：长坡厚雪，待时而动-221014

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　　转债市场复盘：宽幅震荡，估值坚挺。三季度，供给端，转债市场规模稳中有增，总发行规模与去年同期基本持平。同时，转债储备额度充足，展望四季度供给端有望持续扩容。监管上，转债新规抑制投机炒作，上交所交易费率向深交所看齐，由原来的百万分之一调整为十万分之四，大大增加量化高频交易成本。估值水平上，宽货币和债市资产荒下，全市场加权平均转股溢价率也由35%左右抬升至45%左右，年初以来权益市场波动加剧也抬高了转债的期权价值。走势上，A股整体波动下行，转债随之宽幅震荡，但跌幅小于正股，中证转债指数跑赢主要权益指数。
　　宏观经济与权益驱动：整体缓慢复苏，力争最好结果。从宏观数据看，3季度经济复苏仍偏弱，总体看支撑经济的主要动力依然靠基建和制造业投资，总需求不足仍是主要矛盾。从下半年经济工作部署看，7月28号政治局会议有三点值得关注：1、对疫情防控提出了更高的要求；2、对经济增速的要求进一步放宽；3、对于政策力度，在不会出台大规模刺激政策的基调下，会议提出注重用好用足已有政策，做好政策落实工作。从权益市场看，随着估值回调，市场当前估值水平和隐含风险溢价已经显现出一定性价比。万得全A市盈率TTM仅为16.59，处于近3年来7.15%的位置，隐含风险溢价超过近8年来90%分位的水平，市场情绪也正在接近底部极值。
　　投资策略：把握相对确定的收益。从中周期维度来看，万得全A的盈利修复仍存不确定性，流动性反而存在一定边际收紧的可能性，因此市场更多是存量博弈。从板块轮动来看，金融行业关注银行，而非银节奏预计落后于银行，可以作为Q4博弹性抓手。地产链方面，可以在建材方面寻找超跌反弹的标的。成长方面，需要等待信号，推荐通信、军工和电力设备行业，看好上述行业中高β转债标的。大消费方面，防疫政策仍是关注焦点，推荐医药生物行业平衡型转债标的。从纯债角度来看，政策底向基本面底的传导仍需时间，在宽信用起来之前，宽货币预计仍将维持，Q4纯债大幅下跌的可能性偏低，支撑转债溢价率。同时，打新方面，新债估值回归明显，配置价值逐步显现。9月上市新债首日价格对应的隐含波动率为49.2%，较前期已有明显回落。展望Q4我们认为节奏上可以先以大盘金融为主，等待政策信号清晰后，再逐渐向以通信、军工和电力设备和大消费方面切换。
　　风险提示：流动性风险，个券强赎风险，小规模个券炒作风险