渤海证券-健友股份-603707-半年报点评：肝素全产业链布局，注射剂龙头指日可待-180719

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        投资要点：
        二季度业绩符合预期，持续高增长
        公司18  年上半年营收8.50  亿元，同比增长75.65%；归属于母公司股东的净利润2.27  亿元，同比增长84.24%；扣非后归母净利润2.15  亿元，同比增长78.18%；经营性现金流189.11  万元，由负转正，较去年同期有大幅改善。
        肝素龙头，全产业链布局
        公司是国内肝素龙头，产业链覆盖始终。公司由于17  年与肝素制剂龙头Sanofi  建立合作关系，肝素原料药以超过30%的出口市占率位列国内首位，随着肝素原料药价格景气度提升，预计公司18  年肝素原料出口量价均大幅提升；公司是国内唯一同时拥有依诺肝素、那屈肝素、达肝素三种低分子肝素制剂生产批件的企业，公司依诺肝素、那屈肝素、达肝素国内市占率分别为2.86%、11.41%、21.28%，市占率还有较大的提升空间（原研占比均在70%以上）。
        品质接轨国际，注射剂龙头指日可待
        公司是国内少数同时通过美国FDA  和欧盟EDQM  认证的企业之一，子公司健进首个无菌制剂产品于2013  年出口美国，是中国第一批无菌注射剂直接销往美国的企业；健进制药研发中心于2016  年零缺陷通过美国FDA  认证检查，成为中国第一批通过美国FDA  认证的无菌制剂研发机构。目前，公司已有卡铂注射液、阿曲库铵注射液等产品在美国市场销售。未来随着在申报和在研品种（包括标准肝素钠注射液、依诺肝素钠注射液）等在美国不断上市，美国无菌注射液销售会成为公司业务的重要增长点。
        临床推广+互联网思维，未来国内市场销售规模扩大可期
        公司国内低分子肝素制剂业务主要通过第三方临床代表学术推广的模式，直接实现对医院终端的对接，成本费用低，市场覆盖范围广，同时借助互联网思维，建立临床代表的管控和服务平台，有效提升第三方临床代表的业务黏性，实现已有市场销售规模的快速扩大。
        盈利预测与投资评级
        公司为肝素全产业链龙头，17  年开始肝素原料出口稳居国内第一；制剂方面，公司为国内唯一同时拥有依诺肝素、那屈肝素、达肝素三种低分子肝素制剂生产批件的企业，且市占率还有较大的提升空间，我们看好公司的长期发展。我们预计2018-2020  年公司归母净利润分别为4.87  亿元、6.34  亿元、8.40亿元，同比增速分别为55.1%、30.1%、32.5%，EPS  分别为0.88  元、1.15元、1.52  元，当前股价对应PE  分别为32X、24X、18X。我们认为公司成长性强，估值不高，首次覆盖，给予“增持”评级。
        风险提示：  美国ANDA获批速度低于预期的风险；肝素原料药出口价格下行的风险；国内制剂招标价格下行的风险。