国信证券-柳药股份-603368-2018年半年报点评：业绩超预期，盈利能力提升-180821

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        业绩超预期，业务结构优化，毛利率、净利率提升
        2018  年上半年公司营收55.16  亿元（+24.97%），归母净利润2.56  亿（+33.25%），业绩略超预期。受益于两票制推广及新标执行，集中度提升，进一步提升市场份额，公司通过结构优化，毛利较高的零售业务及器械配送占比提升，毛利率较上年同期大幅提升0.67pp，达10.24%，三费中财务费用率略微提升，其他费用率基本平稳，净利润率提升0.32pp，达4.64%。
        药品配送业务增速稳健，纯销比例继续提升
        公司覆盖当地100%三甲医院和90%二甲医院，截止2018H1  已与59  家中高端医疗机构签订供应链延伸项目，从而提高增值服务能力、增强客户黏性，院端收入42.06  亿元，同比增长25.90%。公司纯销占比约76%，调拨占比继续下降，估计仅在6%左右，前期基层配送网络完善带来第三终端收入迅速提升。
        零售业务高速增长，DTP  药房迅速推进
        零售业务5.69  亿元，较去年同期增长49.21%，通过“自建+并购”门店迅速增加，新建80家门店，药店数目达350  家（其中医保门店164  家），收购友和古城大药房39  家门店，加强南宁布局，预计年底合计达390  家左右。DTP  药房达到49  家，通过拓展肿瘤、慢病品种，收入高速增长，并且率先成为特、慢门诊定点药房试点，有力承接处方外流。
        器械配送业务高速发展，提高盈利能力
        器械配送业务实现2.17  亿元营收，较去年同期增长89.36%，超出预期，全年有望维持70~80%左右高增速。与润达合作设立子公司共同推进检验试剂业务，未来将提供业绩增量。
        中药全产业链布局，培育业绩新增长点
        仙茱中药饮片加工产能大幅提升，可生产600  多个品种，全年有望收入过亿；仙晟药品生产项目待GMP  认证，有望年内投产；产业并购基金投资万通医药有多个独家品种，盈利能力提升。
        风险提示：行业政策风险，药店建设、中药饮片生产及器械流通合作业务不达预期。
        投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级
        公司作为广西流通龙头，受益于两票制集中度提升，地位稳固。零售及器械业务高速发展，超出预期。因此我们略上调盈利预测，2018-2020  年收入118/146/180  亿元（原预测：118/145/177医院），增速25%/24%/23%；归母净利润5.19/6.54/8.21  亿元（原预测：5.07/6.36/7.94  亿元），增速29%/26%/26%。当前股价对应PE  分别为15/12/10x，PEG  仅0.57，安全边际广阔，维持“买入”评级。