兴业证券-紫金矿业-601899-利润为何低预期，未来业绩增长点在哪？-181027

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        公司发布  2018  年三季报：2018  年前三季度公司实现营业收入  761.7  亿元，同比增长  22.9%；实现归属于上市公司股东的净利润  33.5  亿元，同比增长51.4%；实现归属于上市公司股东的扣非净利润  32.3  亿元，同比增长98.6%。其中，2018Q3，公司实现营业收入  263.6  亿元，环比下降  2.2%，环比减利  5.91  亿元；实现归属于上市公司股东的净利润  8.26  亿元，环比下滑  42.7%；实现归属于上市公司股东扣非净利润  8.5  亿元，环比下降35.8%，整体表现略低于市场预期。
        Q3  业绩低预期，核心在价跌、矿产锌销量下滑和资产减值损失提升所致。
        ①预计  Q3  矿产金、铜和锌不含税销售均价分别环比下滑  2.1%、7.7%和21.6%至  245.8  元/克、3.37  万元/吨和  1.23  万元/吨；并且，伴随科卢韦齐铜矿产量进一步释放和波格拉金矿从地震中复产，Q3  矿产金、铜和锌销量分别环比上涨  10%、上涨  7.5%和下滑  17.8%至  9.56  吨、6.46  万吨和  6.21万吨，合计矿产金铜锌收入环比下滑  5.1%至  52.7  亿元，环比减利  2.7  亿元；其中，矿产锌收入环比下滑  35.5%至  7.61  亿元。②Q3  矿产金、铜和锌单位销售成本分别环比下滑  1.8%、下滑  6.2%和下滑  9.7%至  162.7  元/克、1.64  万元/吨和  0.5  万元/吨，叠加矿产锌销量下滑也有助于营业成本环比小幅下滑。③三项费用环比提升  17.3%至  11.3  亿元，主要在于  Q3  利息支出高达  3.9  亿元，导致财务费用环比提升  268.9%至  1.45  亿元。④除此之外，营业外利润环比减少  0.72  亿元和其他经营收益环比减利  1.76  亿元也拖累  Q3  业绩增长，且所得税率也从  19.5%→28.8%。⑤更为直接的是，Q3  资产减值损失环比提升  65.9%至  4.28  亿元，主要为其对环闽矿业等子公司采矿权和探矿权计提无形资产减值准备  3.49  亿元，占减值总额的76.5%；但计提减值子公司或并非皆为全资子公司，其对  Q3  归母净利润实际影响仅为  2.58  亿，少数股东损益占比从  14.4%→1.6%也可侧面体现。
        盈利预测与评级：考虑到短期价格承压和资产减值损失等影响，我们下调2018-2020  年公司将实现归母净利润  44.09  亿元、53.65  亿元、109.95  亿元，对应  EPS  为  0.19、0.23、0.48  元，对应  10  月  26  日  PE  为  18.5X、15.2X、7.4X；但中长期看好铜价和金价向上趋势，伴随公司多个铜矿项目产能释放，公司业绩有望迎来大幅提升，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：经济复苏力度不及预期，贸易战风险、自身项目推进不如预期等