兴业证券-复星旅游文化-1992.HK-度假村及旅游目的地业务多点开花，复星旅文2018年扭亏为盈-190318

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        投资要点
        事件：复星旅游文化公布  2018  年年报，全年实现营收162.70  亿元/+37.89%，净利润3.89亿元，较2017  年大幅增加6.84  亿元扭亏为盈；经调整EBITDA  为20.73  亿元/+177.77%，经调整净利润为5.80  亿元，较2017  年大幅增加7.69  亿元。
        点评：
        休闲度假业务多点开花，上市后首份财报业绩亮眼。复星旅文2018  年营收大增37.89%，净利润扭亏为盈，经调整EBITDA  大增178%，主要源自：1）棠岸项目确认34  亿元地产销售收入，且毛利率近60%，极大提升了营收增速和盈利能力；2）ClubMed度假村业务战略转变为以轻资产运营为主，近几年开设的新度假村项目大多为管理输出，仅以提取的管理费和奖励费计入营收，因此度假村运营收入增速仅为6.76%，但毛利率却持续提升；3）三亚亚特兰蒂斯于2018  年正式开业并贡献7.52  亿元营收，但目前尚未实现盈利。
        ClubMed营收稳步增长，盈利能力明显提升。营收端：2018  年ClubMed  度假村业务营收126.33  亿元/+7.98%（推测这里将管理型度假村收入全额计入，因此与公司度假村营收存在出入），其中：1）得益于2018  年新开5  个度假村以及扩建翻新5  个度假村，ClubMed  度假村容纳能力（床位数×营业天数）增至1,203  万/+8.92%，但是整体入住率降至66.0%/-2.7pct；2）得益于度假村中高端化持续推进，2018  年ADR  增至1,274.8  元/+4.59%。利润端：度假村业务经常性经营利润增加至4.06  亿元/+41.83%，经常性EBITDA  增加至9.87  亿元/+12.81%，推测源自关闭低星级低盈利度假村、加码高星级度假村业务。
        开业首年亚特兰蒂斯经营数据远超三亚高星级酒店平均水平。亚特兰蒂斯于2018  年2月试营业，并于2018  年4  月29  日正式开业。1）2018  年全年，亚特兰蒂斯实现营收7.52  亿元，接待游客320  万人次，其中非客房收入占比达到42.9%；平均Occ  为58.8%，ADR  为1,911  元，远高于三亚五星级酒店的ADR（2018  年单季度最高ADR  仅为1,279元）；2）2019  年春节黄金周期间实现营收1.50  亿元，其中客房收入0.78  亿元，Occ高达93%。此外，配套的棠岸项目已签订合约出售183  间别墅和783  套度假公寓，合约金额69.89  亿元，其中764  套度假公寓已于2018  年转让，公司相应确认营收33.93亿元。
        太仓和丽江项目稳步推进。1）丽江Foliday  地中海国际度假区已于2019  年2  月开工并投入了5.36  亿元，计划总投资24  亿元。预计2020  年底或2021  年初分阶段完工，并于其后2-3  年内全面竣工，配套可出售物业16.3  万平方米；2）太仓Foliday  阿尔卑斯度假小镇已投入23.26  亿元（主要为土地收购），计划总投资77  亿元，并将于2019年开工，于2020  年底开始分阶段完工，在之后的3-4  年内全面竣工，配套可出售物业49.8  万平方米。
        其他业务：1）和太阳马戏团合作，于2019  年2  月在亚特兰蒂斯海豚湾推出“C  秀”驻场演出，春节期间场场爆满；2）与Mattel  合作建设国际儿童玩学俱乐部项目，共在三亚和上海开设了3  间迷你营俱乐部；3）与Thomas  Cook  合资建设酷怡旅行社，并且打造Foliday  生活平台；4）复星旅文会员系统复游会已积累3  万名会员，且会员每月平均购买额达到418  万元。
        我们的观点：得益于棠岸物业销售和ClubMed  中高端化、全球化、轻资产化的发展战略，复星旅文上市后的首份财报亮眼，营收大幅增长37.89%，净利润成功扭亏。展望未来，国内旅游市场正从出游向度假转变，休闲度假市场发展潜力巨大。复星旅文通过ClubMed、亚特兰蒂斯、丽江与太仓项目持续加码中国市场，尤其是快速发展的冰雪度假村市场，有望受益于行业发展红利，建议投资者积极关注。
        风险提示：募投项目建设进度不及预期、极端天气风险、食品安全风险、海外政治风险等。