国信证券-峨眉山A-000888-2018年年报点评：业绩符合预期，关注门票降价下的整合与转型升级-190326

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        2018  年业绩同增  6.42%，符合预期
        2018  年，公司实现营收  10.72  亿元，同减  0.62%；实现业绩  2.09  亿元，同增6.42%（扣非后增  5.22%）；EPS0.40  元/股，与我们此前业绩前瞻完全一致。Q4  单季，公司收入增  2.24%，业绩降  10.43%，主要受期间费用微增影响。
        门票降价与索道改造完成致收入增长平稳，全年控费相对良好
        2018  年，景区购票人数  329.5  万人，同比增长  3.25%，虽有门票降价（9.20旺季门票从  185  元降至  160  元，淡季不变）和老年人优惠票价影响，但依托门票折扣率回升，加之  18  年降价期间相对较短，客单价平稳，故门票收入仍增  3.49%。万年索道于  4  月改造完成，每小时单程运量由  1660  人提至  2400人，叠加金顶索道的持续良好表现，公司全年接待索道游客  583.33  万人次，推动收入同增  8.17%。酒店收入下滑  8.46%；旅行社收入下滑  42.36%，预计受团散比优化和结构调整所致。公司毛利率为  42.58%，同比微降  0.04pct，主要受门票降价影响；期间费用率下降  1.40pct，主要是销  售费率同比下降0.93pct，而财务、管理费用率分别降  0.35pct/0.12pct，全年来看控费良好。
        短期门票降价带来压力，关注后续区域资源整合和景区内部挖潜
        2019  年，受门票降价影响，公司计划实现购票人数  330  万人次，营收/净利润为  10.70/1.96  亿元，与  2018  年基本持平。随着近两年公司人事逐步落定，费用优化也有所显现。虽然景区门票降价带来短期成长压力，但也倒逼公司持续强化内部挖潜，延伸产业链，整合区域旅游资源。公司年报表示一将加大营销，通过索道、酒店综合收益弥补降价损失，二是围绕“重上峨眉山”，加快打造一批有特色、有吸引力和较强盈利能力的新兴项目，驱动景区由观光型向休闲度假型转型升级。综合来看，景区内部挖潜和区域整合等仍有助于中线成长。
        风险提示
        国企改革进度低于预期，恶劣天气、自然灾害及重大疫情等，景区政策风险
        估值较低，关注资源整合与内部挖潜，维持  “增持”评级
        考虑门票降价和改造后的万年索道全年运行影响，预计公司  19-21  年  EPS0.39/0.42/0.45  元，对应估值  19/18/17  倍，估值处于历史低位，考虑自然景区整体稳健，景区后续资源整合和内部挖潜仍有一定空间，维持“增持”评级。