兴业证券-煤炭开采行业：增值税率下调3%，煤炭行业显著利好-190403

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        投资要点
        事件：2019  年政府工作报告中指出：我国将实施更大规模的减税，重点降低制造业和小微企业税收负担。深化增值税改革，将制造业等行业现行16%的税率降至13%，将交通运输业、建筑业等行业现行10%的税率降至9%，确保主要行业税负明显降低；保持6%一档的税率不变。该政策于2019年4  月1  日起实施。
        煤炭行业增值税减税规模约90.35  亿元，行业业绩增厚约6.4%：煤炭（中信）指数的34  家成分公司2017  年全年缴纳的增值税数额为481.87  亿元，约占板块净利润总额46.18%。假设终端售价不变，当增值税税率下调3个百分点后，煤炭板块当期缴纳增值税将减少约90.35  亿元，增值税减税规模占行业净利润的百分比（Δ增值税/净利润）约为8.7%。考虑企业所得税后，净利润增厚66.74  亿元，增厚百分比（Δ净利润/净利润）约为6.4%。
        行业龙头业绩增厚最多，净利率较低的企业利润弹性最大：假设终端售价不变，经计算，样本公司中，中国神华净利润增厚数额最多，净利润增厚约25.31亿元，业绩增厚百分比约为4.68%。新集能源的净利润率在样本公司中排31位，业绩增厚百分比达74.86%。  
        行业议价能力决定剩余价值归属：产品的终端售价在不断变化，因此，在产品流通、定价中处于主导地位的行业才能从税改中获得剩余价值，实现业绩增厚。在去产能政策、安监力度加大的双重影响下，煤炭价格一直处于绿色区间上沿，短期内议价能力处于强势地位。  
        投资策略：经模型测算，煤炭行业受益于此次增值税税率改革，假设煤炭终端售价不变的情况下，行业整体净利润增厚百分比约为6.4%。考虑计算的核心假设，降税的实际效果仍要理性看待，净利润变动弹性取决于行业对上下游的议价能力。短期来看，在去产能政策、安监力度加大的双重影响下，保供压力大，煤炭价格高位震荡，煤炭行业议价能力边际提升。随着新增产能陆续释放，煤炭恢复供应，煤价将承压并回归绿色区间，议价能力减弱将影响业绩增厚。对下游拥有出色议价能力的龙头公司将因增值税税率降低获得较大业绩弹性。推荐组合：中国神华、陕西煤业、兖州煤业。          
        风险提示：宏观经济增长失速、煤炭价格大幅下滑、煤炭需求不及预期