国信证券-周大生-002867-恒者行远，钻石为王-190613

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        高成长的全国镶嵌首饰龙头
        公司是我国黄金珠宝龙头企业，也是一线品牌中唯一以镶嵌品类为主定位的品牌。公司近年来门店数以及销售规模保持较高增速，通过重点发展镶嵌品类、充分渠道下沉的差异化策略，短短数年间跃居行业前三，整体市场份额约为5.82%；钻石镶嵌市场份额达到  10.41%，仅次于周大福。受益于高同店增长和展店扩张，2015-2018  年，公司收入/利润  CAGR  分别为  21.29/31.68%。公司连续八年  ROE  超过  20%，显示出良好的回报率。
        公司的各项竞争优势都在持续强化，主要包括：1）产品优势：镶嵌品类通过系列化、设计感打造差异性，百面美钻特色产品，高性价比定位；2）品牌优势：持续扩张、经营稳健的门店是最好的品牌宣传；3）管理能力：精细化管理能力加强：供应链管理、灵活弹性加盟商监管和辅导；4）先发优势：累积的网点资源、优质加盟商资源、上游议价能力、良好的的品牌形象。我们将详细讨论公司管理能力、市场天花板、行业竞争格局等投资者最关注的三个问题
        行业分析：钻石为王
        黄金珠宝行业增长根本原因在于消费升级，年轻的消费群体（即千禧一代和  Z世代）的崛起，使得钻石品类成为最受欢迎的品类；多场景的消费可能性，以及消费克拉数的提升也将带动复购率提升和客单价提升。消费偏好的变化将长期受益于钻石镶嵌，享有高于行业的增长。
        风险提示
        1）宏观经济增速下行对可选品类销售拖累较大，导致同店增速放缓；
        2）行业龙头加速门店扩张，渠道库存水平提升，最终影响品牌商销售增长；
        3）非控股股东减持对股价造成压制。
        投资建议：高成长的全国镶嵌首饰龙头，维持“买入”评级
        我们综合采用绝对估值和相对估值测算，出于审慎考虑，我们认为公司合理估值区间为  38.13-41.46  元。对应应  2021PE  为  14-16X。预测公司  2019-21  年净利润  10.08/11.89/14.06  亿元，相应  PE  估值  15/13/11  倍，由于宏观环境变化对可选的冲击以及减持流动性折价影响，公司近期股价回调较大，长期布局机遇显现。维持买入评级。