兴业证券-苏宁易购-002024-2019年中业绩快报点评：市占率行业领先，费用率阶段性提升-190801

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        投资要点  
        公司  ＃2019H1  实现营业收入  1346.18  亿元（+21.63%）。实现归母净利润  21.39  亿元（-64.37%），主要系去年同期出售阿里巴巴股份实现净利润  56.01  亿元扩大了基数。苏宁小店上半年的经营亏损及其股权转让等增加净利润  13.39  亿元，扣除影响后公司归属于上市公司股东的净利润约为  8.0  亿元。
        线上持续高增长叠加线下稳步提升带动公司整体  GMV  增长  21.80%。2019H1  公司商品销售规模  1842.15  亿元，线上、线下分别占比  60.88%（+26.98）和  39.12%（+14.53）。公司坚定落实“一大、两小、多专”的门店业态战略，扩张同时加速整合，报告期内自营门店达到  9509  家；零售云加盟店达  3362  家，享受县镇乡消费红利。线上零售自营与开放平台销售规模分别占比  71.06%（+25.6）、28.94%（+30.5）。
        物流+金融以聚焦为主题。2019Q1  公司持续扩张自建物流仓储。报告期末仓储面积达1090  万㎡，落实新建、扩建物流基地计划，进一步优化配送网络与零售门店到下沉市场。金融业务聚焦主业，消费金融、供应链金融分别增长超  100%和  40%，线下支付同比增长  231%，公司未来着眼于金融科技能力建设改善服务质量。
        业务发展带动费用率阶段性增加。报告期内公司各业务的快速扩张，人员储备、门店租赁、仓储物流等方面均出现费用支出的快速增长，叠加同店收入的下滑，费用率同比明显增加约  2.97%，未来随着公司扩张步伐的逐步稳健，费用率有望回归正常水平。
        把握行业机会实现整合并加速发展。在整体家电零售规模小幅下降，市场情绪有所缓和的背景下，苏宁仍依赖其双线平衡布局位居全渠道市场份额之首，市占率达  22.4%（较去年同期的  21.1%稳步提升）。在家电行业走向成熟稳定的市场环境下，苏宁作为头部企业存在结构性机会，在把握线下“基本面”前提下与京东在线上继续良性竞争。
        投资建议与盈利预测：公司通过一二线城市存量渠道的获取以及下沉三四线城市获得增量渠道，市占率稳步提升，销售额及收入增速有望在中长期领先市场；同时，公司通过与京东及其他对手多年的价格竞争、渠道竞争，市场格局已初现稳定，销售毛利率的拐点显示出公司逐渐摆脱价格战的制约，盈利能力不断增强，所以从中长期角度看，公司价值或受到低估。预计  2019-2021  年实现归母净利润分别为  163.00/38.00/44.08亿元。2019  年  7  月  31  日收盘价对应  PE  分别为  6.1/26.4/22.8  倍，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：三四线渗透不及预期、线上增速下滑超预期、家电销售不及预期