国信证券-海天味业-603288-2019年中报点评：业绩符合预期，各品类稳健发展-190815

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　　业绩符合预期，延续稳定增长
　　公司19年H1实现营收101.6亿元同增16.51%，归母净利润27.5亿元同增22.34%，扣非净利润26亿元同增20.89%，单Q2营收46.7亿同增16%，利润12.7亿同增21.8%，符合市场预期，经营业绩保持稳健增长，上半年完成度超过公司全年收入+16%/利润+20%增长的目标指引。H1毛利率同减2.2pct至44.86%，部分原材料及包材成本上涨，公司通过积极控费平衡影响，H1销售费用率11%同减2.5pct，主因部分经销商选择产品自提的方式减少公司运费开支，管理费用率4%同减0.2pct，整体净利率27.1%同增1.3pcts。期末预收款12.8亿较年初减少近20亿主因去年末集中打款后逐渐恢复常态。销售收现97亿元同增15.7%，经营活动净现金流9.3亿同减38%，主因原材料采购支出增加、提前锁价控制成本风险。
　　品类均衡发展，酱类增速恢复
　　分产品看，公司H1酱油产品销售59.9亿同增13.61%，蚝油产品销售17.2亿同增21.13%，两大品类高基数下持续快速扩容，表现超越行业、集中度进一步提升；酱类产品H1销售12.6亿同增7.48%，经过H1调整后增速逐渐恢复，Q2酱类产品增速较Q1环比明显提升。产品结构优化明显。醋/料酒业务预计同比增长约10%/20%，凭借公司强大品牌及渠道势能推广，低基数下有望做大做强；公司产品线齐全，主流产品性价比高，覆盖高中低各价位段品类，新品升级打造功能型调味品如拌饭酱，迎合新消费需求，将打开长期业绩增长空间。
　　中、西部表现积极，经销商团队扩容
　　分区域看，东/南/西/北/中部区域销售增速分别为14.2%/11.2%/23.9%/10.4%/18.8%，均实现双位数增长，其中西部和中部增速较快。期内各地区经销商数量均增加，总体净增加485家经销商至5369家经销商。公司加大新媒体方面的投入，持续加大品牌影响力，同时加大营销人力改革，释放团队活力，实现市场高质量发展，同时消费者品牌认可度持续增强。
　　盈利预测：公司盈利持续优化，销售和库存情况良好，行业龙头强者恒强。维持2019-2021年EPS 1.98/2.33/2.72元，对应50/42/36倍PE，一年期目标估值在111.8-116.5元，维持“买入”评级。
　　风险因素：终端动销不及预期；品类扩张缓慢；原材料成本上涨过快。