国信证券-华电国际-600027-2019年半年报点评：量价效率齐升，业绩逐季改善-190826

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　　2019年中报收入+5%，归母净利润+66%
　　公司2019H1收入+5.21%至437.02亿元，归母净利润+67.43%至16.52亿元。其中2019Q1业绩+12.60%至7.74亿元，2019Q2业绩+193.41%至8.78亿元。
　　收入端量价齐升与成本端效率提升，是业绩增长主因
　　业绩分拆：①收入+5.21%或21.65亿元，主因是装机+8.64%，发电量+5.54%，电价+1.56%；②成本+3.81%或13.88亿元，小于收入增幅，燃料效率与运营效率均有提升；③燃料效率：测算标煤单价+0.86%，供电煤耗降0.87%。故售电单位燃料成本降0.01%，但不如华能国际5.57%的降幅；④运营效率提升：测算度电非燃料现金成本-5.38%，相当于增厚利润总额6.5亿元；⑤期间费用率-1 pct至7.46%，主因为融资成本降低，财务费用下降5326万元。⑥业绩增速逐季上行，主因是2019Q2电价提升，且期间费用率同比回落较多。
　　电价受益于增值税率下调，市场电占比大增，静待电价后续改革
　　公司2019H1上网电价+1.56%至414.58元/千瓦时。2019Q2电力行业增值税率由16%下行至13%，火电标杆电价未让利，故不含税电价环比额外提升。市场电量占比大增13.17 pct至48.99%，但估计折价幅度稳定，影响可控。发改委推动全面放开经营性行业用电与现货试点，市场电占比或持续扩大，而电价机制或向“基准+浮动”模式演变，并更公平反映电力供需与发电成本。
　　期待后续煤价下行，带动业绩继续修复
　　我们认为宏观经济承压以及特高压对清洁能源外送的强化将带动沿海电煤需求走弱。优质产能释放以及进口煤的成本节省也将优化电煤供给环境，驱动电煤价格长周期下行。火电公司有望节省燃煤成本，有效对冲发电量的增速压力。
　　投资建议：维持“增持”评级
　　我们微调公司2019-2021年盈利预测+0%/-1%/-2%至28.47/35.20/40.45亿元，对应动态PE为14/11/10x，公司当前PB为0.93x，处于历史低位，维持“增持”评级。
　　风险提示：电力需求不及预期，煤价下行不及预期，电价大幅下行