兴业证券-宁沪高速-600377-扣非业绩稳健增长-190826

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　　投资要点
　　事件：宁沪高速公告2019年中报，2019年上半年公司实现营业收入48.35亿元，同比下降5.96%；实现归母净利润22.82亿元，同比下降8.3%；扣非后归母净利润22.66亿元，同比增长9.78%。基本每股收益0.45元，同比下降8.3%。其中第二季度归母净利润为12.47亿元，同比下降15.1%，扣非后同比增长17.76%。业绩基本符合我们预期。
　　点评：
　　通行费收入同比增长5.18%，增速稳健。上半年公司实现通行费收入37.8亿元，同比增长5.18%，占集团总营业收入的78.16%。其中主要路产宁沪高速收入同比增长4.84%；宁常高速通收入同比增长5.53%。实现营业利润25.94亿元，同比增长4.2%，增加1.05亿元。毛利率为68.61%，同比微降0.72%，其主要原因是广靖锡澄高速公路大修，其营业成本同比大幅增加55.63%。总体看来，高速公路业务收入、利润增长稳健。
　　房地产交付规模下降，收入利润减少。上半年公司地产销售收入为4.11亿元，同比减少48.4%，主要是因为地产交付项目较去年同期下降。地产业务营业利润为2.06亿元，同比减少34%，同比下降1.07亿元。营业毛利率为50%，由于交付价格略有提升，因此营业毛利同比提升10个百分点。公司主要地产子公司宁沪置业税后净利润约1亿元，同比减少5.7%。
　　加油站改造导致配套业务收入利润略降：上半年公司实现配套服务收入6.11亿元，同比下降14.96%。其中油品销售收入4.9亿元，同比减少17.7%。主要原因是受部分加油站改造关闭影响，油品销售量同比减少18.02%，但是与供油单位积极谈判，油品销售营业毛利同比提升0.96个百分点。截止7月，加油站改造已全部完成，预计下半年公司油品销售业务将有明显提升。此外服务区已于2018年完成外包租赁，报告期服务区租赁收入约1亿元，同比增长29%。
　　参股路产表现优异，扣非后投资收益提升明显：报告期公司投资收益为4.78亿元，同比减少34.5%，主要原因是去年同期公司合并瀚威公司，确认4.3亿评估增值收益，扣除该因素影响，投资收益同比增长20%，主要原因是公司参股高速公路盈利提升明显，以及江苏银行和江苏租赁分红同比均有所增加。
　　净利润受投资收益波动与房地产销售影响，其他业务增长稳定。2019上半年，公司净利润为23.34亿元，同比下降8.06%。其中一季度净利润为12.75亿元，同比下降15.1%，二季度净利润为10.59亿元，同比增加2.11%。报告期内，联营公司江苏银行和江苏租赁分红同比上升，但受上年合并瀚威公司确认4.3亿评估增值影响，投资收益同比减少2.53亿元，同比下降34.54%。房地产销售受地产政策调控影响，目前主要收入来自于宁沪置业。瀚威公司开发的瀚瑞中心项目拟在下半年开启1号甲级写字楼的预售与预租。
　　投资策略：由于去年同期公司存在4.3亿非经常投资收益，基数较高，造成今年业绩同比下降，但是扣非后公司业绩依然稳健增长。虽然新建路产将于2020年底通车、可能对公司业绩有微小负面影响，但长期看公司依然可保持稳健增长趋势。我们预计2019-2021年公司EPS为0.85、0.94、1.0元，对应2019年8月26日收盘价10.03元，PE为11.8X、10.6X、10X。假设分红率为60%，则股息率为5.1%、5.7%、6%。维持“审慎推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济影响车流量，高速公路行业政策影响，地产销售低于预期等。