渤海证券-信用债周报：发行量上升，信用利差走阔-210921

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投资观点上周（9月14日至9月20日）各期限发行利率多数上行，整体变化幅度为-3BP至3BP。

信用债发行总量上升，各品种发行量较前周均有上升，其中中票、定向工具发行量增幅较大；信用债净融资额增加，各品种净融资额较前周均有增加，除短融净融资额仍为负值外，其余品种净融资额均为正值。

二级市场方面，上周信用债总成交量有所下降，除公司债成交量较前周小幅增加外，其余各品种成交量较前周均有所减少。

信用利差方面，中短融、企业债、城投债信用利差整体走阔。

国家统计局数据显示，2021年1-8月份，全国房地产开发投资同比增长10.9%；较2019年同期增长15.9%，两年平均增长7.7%。

房地产开发企业到位资金同比增长14.8%；较2019年同期增长18.1%，两年平均增长8.7%。

其中，国内贷款下降6.1%；利用外资下降47.5%；自筹资金增长9.3%；定金及预收款增长31.3%；个人按揭贷款增长13.4%。

商品房销售面积同比增长15.9%；较2019年同期增长12.1%，两年平均增长5.9%。

商品房销售额增长22.8%；较2019年同期增长24.8%，两年平均增长11.7%。

房地产开发企业房屋施工面积同比增长8.4%，房屋新开工面积下降3.2%，房屋竣工面积增长26.0%。

销售价格方面，一线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格同比分别上涨5.7%和9.1%，涨幅比上月分别回落0.3和0.9个百分点。

二线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格同比分别上涨4.4%和3.2%，涨幅比上月均回落0.3个百分点。

三线城市新建商品住宅和二手住宅销售价格同比分别上涨2.8%和1.9%，涨幅比上月分别回落0.5和0.4个百分点。

8月地产开发投资、新开工、销售、到位资金等多项指标增速回落，地产行业基本面呈下行态势。

国内贷款增速继续负增长，房企的间接融资受到较大约束，地产融资端结构调整趋势不变，销售回款仍是保障房企现金流的重要方式，随着房地产金融管理长效机制不断完善，房住不炒，因城施策将不断落实，既有部分热点城市加大调控力度限制房价大幅上涨，也有部分城市发布调控政策限制房价大幅下跌。

我们认为，在政策收紧和负面事件的影响下，房企高周转发展的模式不再适用，低杠杆持续稳健经营的模式优势将不断显现，行业马太效应将愈发明显，大型优质房企地位持续巩固，财务状况佳、土地储备好、周转效率高、现金流充裕的房企市场份额或将进一步扩大，而债务负担过重、流动性紧张、项目储备不良的中小型房企或将面临销售回款缓慢及融资收缩的困境，可适当关注“三道红线”改善、土储充足的高等级大型房企债券的投资机会。

城投债方面，城投分化趋势显现，需关注部分地区的到期滚续压力。

可适当关注江浙以外财政实力较强的地区，挖掘债务负担适中、流动性较好的城投债，控制好久期；警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体，不建议在风险较大的“网红”区域下沉信用资质增厚收益。

一级市场：发行量及净融资额上升，发行指导利率多数上行9月14日至9月20日，企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行309只，发行金额2721.83亿元，周环比上升44.70%，信用债净融资额916.98亿元，周环比增加1064.58亿元。

交易商协会公布的发行指导利率多数上行，1年期品种利率变化幅度为0BP至2BP，3年期品种利率变化幅度为0BP至2BP，5年期品种利率变化幅度为-2BP至3BP，7年期品种利率变化幅度为-3BP至1BP。

二级市场：市场成交量下降，信用利差走阔9月14日至9月20日，信用债合计成交3887.54亿元，成交量周环比下降20.55%。

企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交290.18亿元、121.04亿元、1770.03亿元、1191.13亿元、515.16亿元。

除公司债成交量较前周小幅增加外，其余各品种成交量较前周均有所减少。

信用利差方面，中短融、企业债、城投债信用利差整体走阔。

当前各品种期限利差整体处于历史中位，具体来看，中短融3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于47.40%、68.10%、56.00%分位，企业债3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于55.10%、54.80%、39.40%分位，城投债3Y-1Y、5Y-3Y、7Y-3Y期限利差分别位于52.20%、70.30%、52.00%分位。

低评级品种评级利差处于历史高位，具体来看，中短融(AA-)-(AAA)利差位于99.20%分位数，企业债(AA-)-(AAA)利差位于98.30%分位，城投债(AA)-(AAA)利差位于90.90%分位。

信用评级调整统计9月14日至9月20日，共有3家公司评级（展望）进行调整，其中评级（展望）下调3家，数量较前周增加1家，无评级（展望）上调，数量较前周持平。

违约债券跟踪统计9月14日至9月20日，共有1家发行人违约，为康美药业股份有限公司，违约债券为“17康美MTN003”。

风险提示经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。