国信证券-华鲁恒升-600426-2019年三季报点评：行业景气继续下行，公司Q3业绩基本符合预期-191030

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　　事件：公司公布2019年三季报，前三季度营收106.11亿元（同比-2.19%），归母净利润19.12亿元（同比-24.55%）。其中Q3单季度实现营业收入35.35亿元（同比-8.22%，环比+0.06%），基本与Q2持平，归母净利润6.03亿元（同比-29.38%，环比-9.60%），环比继续下滑。Q3单季度的销售毛利率和净利率分别为27.31%（Q2为30.18%）和17.07%（Q2为18.87%）。
　　Q3行业景气继续下行，公司业绩基本符合预期
　　公司业绩Q3业绩环比Q2略有下行，主要是肥料板块盈利略有下降导致。三季度醋酸及衍生品板块的产品价格略有提升，但是营收占比较小，影响有限。占比较大的肥料板块由于处于淡季，产品销售均价为1440元/吨（Q2为1548元/吨），而尿素-煤价差环比下降了10.47%，因此我们认为这是公司Q3毛利率环比下行的主要原因。在行业低迷期，公司继续发挥极强的期间费用管控能力，在单季度营收基本不变的情况下，继续保持研发投入，明显降低销售费用，使得公司Q3单季度仍实现6.03亿净利润，基本符合我们之前的预期。
　　尿素和乙二醇库存低位，公司盈利下行空间有限
　　当前化工行业仍整体处于主动去库存阶段，库存水平决定盈利下限。公司的主营产品中尿素和乙二醇的市场库存目前处于1年多以来的较低位置，近期乙二醇的库存水平持续下降，其煤制工艺路线的毛利也明显修复。我们认为当前尿素和乙二醇的低库存，使得公司盈利能力继续下行的空间有限，预计Q4环比Q3基本持平或略有改善，公司全年盈利或在我们预期范围之中。
　　乙二醇和化肥支撑今年业绩，新建项目提供成长空间
　　尿素行业整体库存目前处于低位，价格和价差逐步改善，预计是今年业绩的重要支撑之一。另外公司50万吨乙二醇项目顺利投放，销量的增长是公司业绩的另一重要支撑。公司“精己二酸品质提升”和“30万吨/年酰胺及尼龙新材料”等2个新项目在上半年已经开工建设，建成后将进一步延伸公司成长空间。
　　投资建议：看好公司长期向新材料领域发展，维持“买入”评级。
　　我们维持公司盈利预期，预计2019-2021年归母净利润25.6/28.7/30.9亿元，同比-15/12/8%，摊薄EPS=1.57/1.76/1.90元，当前股价对应PE=10.1/9.0/8.3。
　　风险提示：行业景气下滑盈利大幅受损；乙二醇新产能消化进度低于预期