中银国际-无锡银行-600908-扎根无锡，稳健成长-220104

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无锡银行扎根无锡本地，本地客户基础和网络优势突出，可以分享本地高新产业高速增长、经济较快发展和居民财富积累红利，在江苏其他区域扩张亦有潜力，规模、收入和盈利有望持续较快增长。

公司风险偏好较低，风控审慎，资产质量或持续表现较好，未来盈利稳定性或亦较好。

我们认为公司同步农商行整体估值修复同时，相对估值或有所提升。

无锡经济优势较强。

无锡经济发达，GDP总量位于江苏省第三位，仅低于苏州和南京。

产业结构不断升级，物联网、集成电路和生物医药等高新产业具备领先优势。

财政、地产较为平稳，居民收入和财富水平较高。

公司扎根无锡本地，在无锡地区拥有良好的客群基础。

公司网点和业务主要集中无锡本地，本地网点数量居同业前列，无锡地区贷款占比77%，在无锡市场份额5%左右。

公司在无锡市民卡业务上拥有绝对优势，拥有近510万市民卡，对本区零售客户覆盖度极高。

公司前十大股东主要为本地国企和民企，管理层亦主要行内培养成长。

风险管控审慎，资产质量优秀。

不良率、逾期占比处于可比同业较低水平，不良+关注处于可比同业最低。

公司良好的资产质量不是依靠核销，加回核销其不良占比亦行业最优行列，优秀风险控制是长期持续的，不良新生处于可比同业最低水平，拨备充足，低信用成本可持续。

净资产盈利能力和资产盈利能力可比同业中等偏上。

公司在成本控制、手续费收入、资产质量、拨备等方面相对可比同业优势突出，息差相对偏低。

息差偏弱主要源于：贷款收益率偏低，其中主要对公贷款占比较高，零售按揭占比较高；存款付息率偏高，定期存款占比高。

息差情况反应无锡地区银行业竞争较为激烈，结合较低的不良和信用成本，息差或也源于公司较低的风险偏好。

估值我们认为公司在无锡区内区外规模增长可持续，对公和零售均有空间；息差让利政策边际压力逐渐缓解；零售业务或推动手续费持续较快增长；随着经济压力传导，不良生成或有上升，相对优势或仍在，信用成本或仍较低。

预计公司盈利可保持较快增长。

基于我们的预测，无锡银行2021年PB0.78X，2022年PB0.69X，首次覆盖给予增持评级。

风险提示：经济大幅下行超预期；无锡本地经济或核心产业受到下行超预期冲击。