兴业证券-万华化学-600309-整合TDI资源提升国际竞争力，福建康乃尔MDI建设稳步推进-200304

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　　事件：万华化学公告称与福建石油化工集团有限公司（福建石化）按照80%：20%持股比例合资成立万华化学（福建）有限公司（万华福建）。合资公司以零价格受让福建康乃尔聚氨酯有限责任公司（福建康乃尔）64%股权，将建设40万吨/年MDI及苯胺配套项目；合资公司收购福建省东南电化股份有限公司（东南电化）的TDI装置及直接配套装置，将扩建TDI产能至25万吨/年、建设40万吨/年PVC项目、续建大型煤气化项目。
　　万华化学收购东南电化49%股权，后者主要从事氯碱及热电业务，为MDI和TDI项目提供原料、公用工程配套。
　　维持“买入”的投资评级。万华化学与福建石化合资成立万华福建，万华福建收购原东南电化10万吨/年TDI装置产能，有望提升公司市场份额，加速高成本产能出清，未来万华福建TDI产能将扩产至25万吨/年，届时公司全球产能将达到80万吨，与国际巨头巴斯夫和科思创同一水平，大幅提升公司TDI业务国际竞争力。
　　福建康乃尔40万吨MDI项目持续推进，收购东南电化（剥离TDI装置和PVC资产）49%股权，其氯碱、热电有助于完善福建MDI生产基地的产业链配套；优化公司福建生产基地的布局，提升行业竞争力。
　　设立宁波中韬投资作为福建康乃尔员工持股平台进一步优化治理结构，实现公司利益与员工利益绑定，鼓励员工东南行，推动福建生产基地建设。
　　万华化学是中国化工行业少有的掌握国际前沿制造技术、管理优势突出的全球性龙头企业。MDI为寡头垄断市场，新建装置难度大、周期长；万华依赖于持续研发攻关实现技术突破，有望在较短时间内实现80万吨级产能飞跃，巩固全球第一地位。公司C3/C4石化装置运行平稳，LPG贸易规模不断扩大；在建100万吨大乙烯装置有望协同强化聚氨酯板块优势，加深石化产业链布局。18年以来公司7万吨PC、30万吨TDI、8万吨PMMA等项目陆续投产，未来随着PC二期、SAP、合成香料、ADI、尼龙-12等多个新项目陆续落地，产品类别进一步多元化、产业链配套及布局进一步完善。19年初公司完成整体上市事宜，整合MDI等优质资产、改善治理结构；助力自身向全球聚氨酯龙头、中国重要烯烃及衍生物供应商等、新材料核心供应商高远目标大步迈进。我们维持公司2019~2021年EPS预测值分别至3.52、3.91、4.74元的预测，维持“买入”的投资评级。
　　风险提示：全球宏观经济不及预期的风险，MDI技术扩散的风险，产品价格大幅波动的风险。