兴业证券-登海种业-002041-行业景气向上，经营边际转好-200429

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　　事件：登海种业公布2019年年报，收入8.23亿（+8.16%）；归母净利润0.42亿（+27.83%）；扣非后亏损0.26亿（2018年盈利0.28亿）。单四季度，公司收入4.55亿（+5.6%），归母净利润2954万（+9.34%），扣非后亏损2989万（2018Q4盈利2417万）。每10股派发现金红利0.6元。
　　2020年一季度，收入1.64亿（+20.39%），归母净利润3360万（+613%），扣非后2038万。
　　行业承压，子公司亏损加剧。2019年玉米虽价格震荡走强，但在国储取消后种植面积连年下滑，尤其公司重点的黄淮海地区下滑严重。同时杂交玉米种子库存较高，行业普遍缺乏突破性品种，同质化竞争严重。母公司情况边际转好，销售收入同比增长11.5%至3.6亿，毛利率也有所改善；但子公司角度，核心子公司登海先锋、登海良玉分别亏损1.02亿、0.5亿，相比去年同期亏损0.55亿、0.37亿亏损放大。
　　公司玉米种子销售额7.2亿（+6.7%），毛利率小幅下滑0.76个百分点，其他小品种则有不同程度下滑。非主营方面，理财收入贡献约利润5700万。
　　费用平稳，研发投入扩大，存货情况边际转好。公司费用总体平稳，销售费用、管理费用均有小幅收窄，研发投入略增2600万左右。研发仍是公司的核心所在，2019年公司有26个玉米品种省审通过，机收玉米品种登海111通过国审。存货主要是库存种子，由2017年高峰9.1亿，消化至2019年底6.09亿，占销售比重74%，2016年之前在50%左右。情况边际转好。
　　行业回升加之治理改善，一季度业绩转暖。2020年一季度，随玉米价格上行，公司对行业环境逐步适应、内部调整有成效，销售费用、管理费用下降，业绩明显改善。公司预期沿着研发创新的路径继续前进，合理规划生产，提升营销推广能力。
　　投资建议：2016年后，外忧内患使得公司经营情况下行，目前我们认为有望逐步走出谷底。2020年玉米国储库存偏低，饲用需求提升，价格看涨，种植积极性将受到带动；行业层面，转基因玉米种商用预期为头部企业带来提价红利。公司销售体系的完善配合行业景气度上行，我们认为经营有望持续回暖。经调整，预计2020年至2022年EPS为0.11、0.16和0.21元，对应2020年4月28日收盘价格，PE 117倍、83倍和62倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：自然灾害，产品推广不达预期，大宗商品价格波动，政策变化