中银国际-华鲁恒升-600426-业绩符合预期，成本优势助力穿越周期-200501

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　　华鲁恒升发布2020Q1财务报告，公司实现营业收入为29.59亿元，同比下降16.47%；归母净利润为4.30亿元，同比下降33.11%。
　　支撑评级的要点
　　主营产品价跌，销量整体有所下滑。由于供需格局变化，公司核心产品价格有所下滑。根据公司公告，2020Q1公司肥料销量为69.63万吨，同比增长21.07%，源于公司氨醇产能投放；肥料销售均价为1,357.17元/吨，同比下滑4.93%。醋酸及衍生品销量为14.79万吨，同比小幅下滑2.89%，销售均价为2,305.61元/吨，同比大幅下滑17.38%，源于醋酸景气下降。
　　多元醇销量为14.63万吨，同比下滑15.77%，销售均价4,169.51元/吨，同比下滑14.99%，源于公司新产能投放，产量提升，乙二醇景气下滑。2020Q1公司销售毛利率达27.09%，同比下降1.46个百分点。
　　期间费用率上升，主要源于研发费用支出增加。2020Q1公司期间费用率为8.18%，同比上升1.44个百分点。其中研发费用率为2.88%，上升1.10个百分点，源于公司研发投入增加；销售费用率为3.40%，同比上升0.73个百分点，源于销售运费增加所致。此外，公司一季度计提资产减值损失3,898.37万元，系存货跌价所致。
　　新增规划项目明确发展方向。基于现有的煤气化平台，结合公司一体化优势，公司计划建设己内酰胺及尼龙新材料和精己二酸项目，拓展新材料产业链。项目建成投产后，可年产己内酰胺30万吨/年、甲酸20万吨/年、尼龙6切片20万吨/年等。此外，公司拟实施10万吨/年DMF技术改造项目，预计将于2020年投产。
　　估值
　　预计2020-2022年EPS分别为1.24元、1.56元和1.81元，对应当前市盈率分别为13.4倍、10.6倍和9.2倍。当前公司估值较低，且计划投建新项目，维持公司买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　项目投产不及预期；产品价格大幅波动