中银国际-新和成-002001-维生素景气向上，精细化工龙头不断成长-200601

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　　公司是国内精细化工龙头企业。展望后市，维生素景气向好，另一方面，公司多个在建项目有望陆续投产贡献增长。首次覆盖给予买入评级。
　　支撑评级的要点
　　国内精细化工龙头企业：公司目前业务涵盖营养品（维生素、蛋氨酸等）、香精香料、新材料、原料药等。2011-2019年，公司收入复合增长9.07%至2019年76.21亿元，归母净利润复合增长8.08%至2019年21.69亿元。从盈利能力角度，公司涉足产品生产壁垒较高，多年毛利率及ROE水平居行业前三。另一方面，上市以来，公司累计分红超60亿元（不含2019年报分红），给投资者带来丰厚的回报。
　　维生素景气向好，竞争优势明显：受疫情影响，维生素产品价格走高。从中长期看，需求角度，维生素A/E下游超过三分之二用于饲料领域，随着猪瘟过去，饲料需求环比呈现回暖态势。从供给角度，2019年帝斯曼和能特科技组建新公司，全球维生素E供应商由六家减少为五家，行业集中度提升，供给格局优化。公司目前具有维生素E产能2万吨，维生素A产能1万吨，实现关键中间体柠檬醛等完全自供，随着山东基地产能逐渐投放，产品竞争力还将持续提升，充分受益行业景气上行。
　　突破多个高壁垒产品，精细化工龙头持续成长：多年来，凭借产业链及工艺技术的优势，公司陆续突破香精香料、蛋氨酸、PPS/PPA等高壁垒产品的生产销售，且各个业务板块实现良好协同。2018年来，公司启动多个新项目的建设，包括25万吨蛋氨酸、黑龙江生物发酵、山东营养品项目及精细化工项目等，此部分产能预计将在2020-2021年起逐渐投产释放业绩，届时公司的营收规模有望再上台阶。
　　估值
　　预计2020-2022年每股收益分别为1.77元、2.01元、2.24元，对应PE分别为14.4倍、12.6倍、11.3倍。看好公司持续增长，首次覆盖给予买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　蛋氨酸、黑龙江等新项目投产进度晚于预期。下游需求大幅低于预期。产品价格大幅下滑。