兴业证券-如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？-200608

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投资要点市场下兴业证券跌，从来自“交易结构恶化”到“打击套利+产品赎回”4月底以来市场的下跌，不完全是基本面的问题，是流动性、基本面及政策监管多重因素作用的结果。

往后看，严监管+打击金融套利亦是影响市场走向如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？的重要因素。

既要“宽信用”，为何又要“严监管+打击套利”？首先，进入5月份以后宏观环境发生边际变化，政策在推动实体兴业证券经济需求的修复，同时又在防止“大水漫灌”。

在这个过程中，宽信用更加注重效率和结构性措施（比如，央如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？行推出直达实体经济的货币政策工具）。

其次，3-4月份社融和信贷持兴业证券续改善，但存在金融套利的行为，这可能有违背宽信用的初衷。

这使得，政策一方面要疏通货币-信用传如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？导机制，另一方面要对套利行为严监管。

但兴业证券当前的金融套利与16-17年有本质区别，“严监管”的措施也不同。

①从宏观环境看，当下是“宏观风险大于微观风险、政策对冲信如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？用收缩”的阶段，即当下环境并不支撑政策明显收紧货币来实现打击套利，更多是通过精细化管理方式操作（可能更多类似19年2月份，政策打击票据套利的措施）；②套利模式的不同。

当下主要兴业证券是通过“企业低融资成本融资―购买理财或者结构性存款”方式进行套利，套利集中在企业层面。

资管新规后，金融产品净值化趋势明显，金融层面的套利并不如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？严重。

③从“严监管”的措施看，当下可能更多是通过“资金利率中枢边际抬升+资金利率波动放大+严监管防止实体空转”的方兴业证券式进行。

“宽信用+严监管”的环境，如何看待债市的表现？结合当前的基本面、基本面和政策如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？等因素，未来一段时间债市仍可能是“大波折大反复、区间震荡”的格局，资本利得机会让位于票息价值，利率债收益率上有顶、下有底，信用好于利率：①从资金面看：宽信用+严监管+打击金融套利，加上6月还有跨季因素对资金面的干扰，资金面回到3-4月份的水平可能较难，但资金面也难言真正意义上的收紧。

观察未来一段时间资金利率的中枢对债市非常重要（兴业证券我们预计1.8%-2.0%可能是R007未来一段时间的中枢）。

②从基本面看：当下海外内共振向上、国内供给和需求共振向上，经济如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？仍在修复期，基本面的改善仍对债市有一定的压力。

但另一方面，全球高债务问题，意味着全球“债务货币化”的问题可能将较长时间内存在，同时中国本轮货币政策“暖风期”也将维持较长时间，当下仍属于“宽货币+宽信用”的环境，从历史经验看，在此组合环境下利率债处于震荡区间，而信用环境继续改兴业证券善，信用利差压缩、信用好于利率。

③从政策角度看：宏观风险大于微观风险，产出缺口的位置决定了逆周期政策继如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？续保持力度。

但政策组合的发力点是“货币兴业证券为盾，信用作矛”。

风险提示：海外疫情二次爆发；逆周期调控力度超预期；如何看待“宽信用”环境下的“严监管”？地产市场超预期波动；流动性收紧超预预期。