兴业证券-祁连山-600720-资产结构持续改善，新项目支撑区域需求-200820

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投资要点公司披露2020半年报，报告期内实现营收33.兴业证券92亿元，同比提高16.53%；实现归母净利7.32亿元，同比高幅增长45.83%，扣非后归母净利7.46亿元，同比大幅增长78.84%。

其中祁连山，二季度实现营收28.16亿元，同比增长21.65%，归母净利7.20亿元，同比增长47.10%，扣非后归母7.25亿元，同比大幅增长72.06%。

上半年销售净利率23.08%，同比提高4.72个百分比，Q2净利率27.47%，同比提高4.76007203个百分点。

吨指标方面，资产结构持续改善2020上半年公司水泥及熟料吨均价303元（水泥吨均价302元），同比提高25.4元；吨成本173元，同比下降5.2元；吨毛利130元，同比提高31元。

吨期间费用40.7元（同比下降7元），其中，吨销售费用17元（同比提高2.2元），吨管理费用25.75元（同比下降4.6元），吨财新项目支撑区域需求务费用0.45元（同比下降2.2元）。

（扣非后归母口径）吨净利73元，同兴业证券比提高约30元。

销量方面，2020上半年公司实现水泥销量1011万吨，同比提高107万吨，逆势增长12%，明显优于全国整体（1-6月产量下滑4.8%），以及甘肃地区（产量增长8.15%），青海地区（产量下滑12.36%），主因基建与地产投资拉动，上半年甘肃固投同比+4.0%，1-7月累计+5.4%，青海对应数据为+2.9%、+2.0%；上半年甘肃房开投资同比+9.9%，销售面积+4祁连山.3%，新开工+3.8%，青海对应数据为+7.8%，-9.7%，+15.8%。

同时受益产能基数变化，2019年3月天水祁连山拆迁项目5000t/d熟料线点火，全年实际贡献有限，今年产能释放更为充分，以及去年600720三季度增资参股公司巨龙建材。

此外，西藏120万吨产线在建，上半年累计资产结构持续改善投入占预算比例近50%。

公司保持较为健康的资产负债结构，抗风险能力较强，新项目支撑区域需求区域内重点工程陆续开工支撑未来至少2年需求预期，此外，西藏产线继续提升公司规模，有望对接川藏线需求。

我们预计2020-2022年归母净利分别为19.33、22.30、22.59亿元，对应8月19兴业证券日PE分别为8.3X、7.1X、7.1X，建议维持“审慎增持”评级。

风险提示：雨水天祁连山气变化不及预期；农村需求变化不及预期。