中银国际-中银行业轮动系列报告（二）：基于“盈利预期”的行业轮动策略-210407

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中银行业轮动系列报告（二）“多策略配置体系”较“多策略轮动体系”在实践上性价比更高。

多策略轮动对择时准确度具有更高的要求，难度较高且容错率相对较低，而多策略配置体系面临类似问题的难度较小。

从资产预期收益角度，多策略配置体系下策略和资产的预期收益观察区间要求较长，但策略轮动体系要求的观察区间是相对较短的，所以多策略轮动的难度相对较大。

综上，中银行业轮动体系采用“多策略配置”进行体系搭建。

盈利预期单因子构建。

第一类为盈利（预期）因子：本文结合主观分析中最关注的两类指标，归母净利润以及ROE相关指标构建了基于中信一级行业的盈利预期因子；第二类为盈利预期成长性因子：为上述盈利预期因子的月度和季度变动值。

本文对多种盈利预期因子的构建方法进行了综合测试比较，并推荐了相对最优的单因子构建方案。

整体来看，基于行业ROE和行业归母净利润相关的盈利预期和盈利预期成长性因子均较好的通过了单因子测试。

“盈利预期-成长”复合因子具有稳健优秀的回测表现。

本文我们采用多维度等权排名打分法进行复合因子构建：通过对17个盈利预期单因子和衍生的34个盈利预期成长性因子两两组合，共构建578个“盈利预期-成长”复合因子。

统计测试显示，这些复合因子中，月度IC大于3%的数量达68%，月度IC平均值为3.5%，IR平均值为0.15。

策略组合优化方案：通过详细测算，我们推荐“选择样本内表现最好的5个单策略，且每个单策略按月度（5周）推荐1个行业的行业轮动策略”的策略组合。

该组合策略在样本内（2007-2017）的年化超额收益达13.5%，样本外年化超额达11.9%，组合策略滚动一年最大回撤在-10%以内，整体风险可控。

策略推荐行业特征小结：2021年3月推荐的中信一级行业为：基础化工、消费者服务、农林牧渔、通信。

整体来看，该“盈利预期-成长”组合策略在长周期中基本把握了板块轮动规律：比如在2020年12月之后，模型并未继续推荐食品饮料行业，以及在2021年初，模型并未继续推荐前期爆涨的军工，规避了2021Q1的大幅度回撤。

需要强调的是，虽然模型在2021年（截至3月15日）的超额收益为9%，但是在2月中旬至3月中旬期间的回撤约为-8%，体现了模型的间接性失效。

其主要原因是策略本身并未考量行业高估值对其收益率的影响，这一局限性是需要进一步优化和改进的。

风险提示：投资者需关注模型失效风险。