兴业证券-维亚生物-1873.HK-全年收入继续高增长，产业链布局日臻完善-210408

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全年收入继续高增长，可转债公允价值损失拖累表观利润：公司2020年实现营业收入6.97亿元人民币（下同），同比增长115.74%；扣除朗华制药并表所产生的2.58亿元收入，公司其他业务全年收入为4.39亿元，同比增长35.91%。

2020年归母净利润为-3.87亿元，主要是可转债公允价值变动损失5.47亿元所致。

对可转债公允价值变动损失、可转债利息费用、可转债交易费用、可转债赎回收益、并购摊销、并购交易费用等因素调整后，经调整净利润为2.52亿元，同比下降20.66%。

导致2020年经调整净利润和营业收入变化趋势呈现显著差异的原因主要是2020年EFS业务的公允价值变动收益为1.07亿元，较2019年减少1.06亿元。

内生外延进展顺利，产业链布局日臻完善：在技术方面，公司目前已建成包括蛋白制备及结构研究等在内的十大核心技术平台，技术能力不断加强；在产能方面，公司持续扩张产能以满足快速增长的订单需求，2020年员工人数达到1619人（含朗华制药643人），配套设施亦已遍及上海、杭州等多个地区。

在深耕原有业务领域的同时，公司也加强向产业链下游布局的力度，如收购朗华制药、在杭州新建实验室设施及收购SYNthesismedchem等。

随着这些新拓展业务整合的逐步完成，公司CRO/CDMO全产业链服务能力的建设将初步成形，也使早期研发项目向下游持续转化成为可能，让公司早期研发服务的优质流量入口的价值得以体现。

此外，公司EFS业务进展顺利，投资孵化公司不断增加。

随着该业务模式的日渐成熟，EFS模式的收益放大价值也将逐步显现，增厚业绩。

我们的观点：EFS业务的项目公允价值变动损益及项目退出产生的收益在不同年份间会有一定的波动，从而影响公司的表观利润。

但从收入端来看，即使不考虑朗华制药并表的影响，2018-2020年复合年增长率达到44.58%，表明公司仍处于高速成长期。

在内生高速增长、EFS模式日渐成熟带来收益放大、产业链下游拓展顺利兑现等多重因素的驱动下，公司业绩有望加速向上。

风险提示：新业务拓展进度低于预期，收购的公司整合不及预期，孵化项目投资失败风险。