兴业证券-3月金融数据点评：社融尚好，但债市已无大的风险-210413

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投资要点2021年3月新增人民币贷款2.73万亿（前值1.34万亿），新增社融3.34万亿（前值1.71万亿），社融同比增速为12.3%（前值为13.3%），M2同比9.4%（前值10.1%），我们对此点评如下：新增信贷仍强，从期限结构来看短贷不弱、中长贷表现明显强于季节性。

3月新增信贷2.73万亿，略低于2020年同期但明显高于季节性水平。

其中企业贷款新增1.6万亿，居民贷款新增1.15万亿。

企业贷款内部，中长贷连续13个月超季节性增长，短贷较强但票贴融资继续压降，或表明实体融资需求仍然较强。

2月新增企业中长贷1.33万亿，与去年同期相比新增3700亿，至今已连续13个月好于季节性。

新增企业短贷3748亿，虽弱于去年但明显好于18-19年同期。

2月票贴融资压降1525亿，明显弱于往年同期。

企业中长贷的连续超季节性反映出目前实体融资需求仍然比较旺盛。

居民贷款内部，房地产销售较好可能是带动本月居民中长贷强于季节性的主要原因。

3月居民短贷新增5242亿，略强于去年同期的5144亿；中长贷新增6239亿，明显高于去年同期的4738亿。

新建商品房销售较强叠加二手房交易市场活跃表明房地产销售仍然偏强，这可能是居民中长贷持续好于季节性的主要原因。

3月新增社融3.34万亿，同比减少1.84万亿，其中最重要的是非标融资的压降和债券融资的同比少增。

社融同比下行1个百分点至12.3%。

非标继续压降，其中信托融资大幅负增长或是地产调控收紧的结果。

3月非标总融资压降4129亿，其中信托贷款压降1791亿，委托贷款压降41亿，未贴现票据压降2297亿。

房地产调控政策收紧下房地产信托融资额下降可能导致了总信托贷款读数的大幅下行；未贴现票据融资大幅压降的原因可能有二：1）本月可能有大量票据到期，拖累了新增未贴现票据净融资读数；2）可能有一部分票据融资需求转为了企业短贷融资需求，这可能也是本月票贴融资压降的重要原因。

短期内财政尚有余粮，发债动力可能不足，导致政府债融资偏弱。

3月政府债新增净融资3130亿，明显弱于去年且略弱于2019年同期水平。

3月地方债开始陆续发行，但相比往年，今年1季度地方债发行进度相对较慢，4月地方债供给压力似乎也不大。

短期内，新增地方债（尤其是专项债）快速发行的动力可能不足，供给压力的释放的时点可能延后。

从季节性而言，我们认为今年地方债的供给高峰可能在5-7月出现。

企业债净融资符合季节性，股票融资重要性提升。

本月新增企业债净融资3535亿，基本与18-19年同期水平相当；新增股票融资783亿，明显好于季节性水平。

3月财政存款下降幅度弱于季节性或反应财政托底经济意愿不强。

本月M2同比9.4%，与前值相比回落了0.7%。

考虑到去年3月货币投放量较大，本月M2同比的回落可能在一定程度上受到了基数效应的影响。

3月政府债融资不强且财政支出明显弱于往年，或表明在目前经济增长较为乐观的情况下财政支出的意愿和必要性不强。

当下还属于信用紧缩的前期，融资需求并未趋势下行，融资供求不平衡。

本月高基数下的社融读数回落并不意味着实体融资需求的明显弱化，目前融资需求尚未出现趋势性的下行。

当下市场核心主线是“结构紧信用/宽信用+稳货币”，无风险利率下降的方向是确定的，票息价值更为确定，Carry丰厚和高安全边际的资产是当前最优选择（3-5年的利率和高等级信用），长债区间交易、重视赔率。

节奏上，市场的趋势性机会需要等待融资需求衰退，长债仍有超额收益的机会。

风险提示：世界疫情发展超预期、中美地缘关系不确定性、通胀形势超预期。